Remerciez-le!

Remerciez @Admin pour avoir partagé cet document gratuitement, de la manière la plus simple, en partageant sur les réseaux sociaux.

Cours d’ingénierie financière / IHEC Carthage / Enseignant : Walid YAICHE 1 Cou

Cours d’ingénierie financière / IHEC Carthage / Enseignant : Walid YAICHE 1 Cours d’ingénierie financière / Partie 4 : La rémunération des actionnaires et des dirigeants Mastère professionnel en comptabilité Préparé par Walid YAICHE CH8 : POLITIQUE DE DISTRIBUTION ET EFFETS INFORMATIONNELS DU DIVIDENDE INTRODUCTION Le bénéfice net réalisé par l’entreprise n’a que deux affectations possibles : soit le réinvestissement au sein de l’entreprise (autofinancement), soit sa distribution aux actionnaires sous forme de dividende, de rachat d’actions ou de réduction de capital. Il est important de savoir que dans une logique financière pure, tous les fonds que l’entreprise n’arrive pas à investir dans des projets rapportant au moins le coût moyen pondéré du capital devraient être logiquement rendus aux actionnaires par quelque moyen que ce soit. Les décisions des entreprises concernant les dividendes sont souvent liés aux décisions d’investissement et de financement. En effet, il se peut qu’une entreprise distribue peu parce que ses dirigeants estiment que les liquidités gardées au sein de l’entreprise vont servir à autofinancer de nouveaux projets. Une autre entreprise finance une large part de ses dépenses d’investissement par emprunt libérant ainsi des fonds pour les dividendes. Dans le premier cas, le dividende est une conséquence de la politique d’investissement, tandis que dans le second cas, le dividende est une conséquence de la politique d’endettement. Si on fixe les décisions d’investissement et d’endettement, il n’y a plus que l’autofinancement à définir : par émission d’actions ou par le réinvestissement des bénéfices réalisés. Ainsi, la politique de dividende peut être définie comme étant un arbitrage entre le réinvestissement des bénéfices d’une part et l’émission de nouvelles actions d’autre part. Dans ce chapitre nous essayons de voir comment les entreprises établissent leur politique de dividende et quel signal peut donner cette politique au marché ou aux dirigeants. Enfin nous essayons de récapituler les facteurs pouvant influencer la politique de dividende. I. LA POLITIQUE DE DISTRIBUTION DE DIVIDENDE : I.1 La controverse sur la politique optimale de dividende Une augmentation du dividende indique l’optimisme de l’équipe dirigeante quant aux résultats futurs et influe donc le cours boursier. Au-delà du simple signal1, la question est de savoir si la variation du dividende modifie la valeur de l’action ? Plusieurs développements théoriques et observations des politiques de dividendes -adoptées par les entreprises- ont été réalisés dans l’objectif de voir si ces décisions financières permettent de maximiser la richesse des actionnaires. 1 Cf. infra. § « II. Les informations contenues dans le dividende » / « II.1. La distribution comme signal ». Cours d’ingénierie financière / IHEC Carthage / Enseignant : Walid YAICHE 2 Pour résumer, il y a trois points de vue : le groupe des conservateurs croient qu’une augmentation des dividendes accroît la valeur de l’entreprise, tandis que les radicaux affirment qu’une hausse des dividendes diminue la valeur. Au centre, les modérés pensent que la politique de dividende a un effet neutre sur la valeur de l’action. Le groupe des modérés a été fondé en 1961 par Modigliani et Miller (MM) qui ont montré que la politique des dividendes n'a aucun impact sur la valeur de la société et sur son coût du capital2. Cette conclusion repose sur les hypothèses d’un monde sans impôts, sans coûts de transaction ou toutes autres imperfections du marché. Sur les marchés à l’équilibre, la distribution n’a aucun impact sur le patrimoine de l’actionnaire et celui-ci est indifférent entre recevoir un dinar en dividende ou un dinar en plus-value. En effet, une entreprise qui réalise un résultat net de 10 implique l’augmentation de la valeur de l’action du même montant, tandis qu’en décidant une distribution, la valeur du titre va diminuer du montant du dividende distribué. Ainsi, si l’entreprise distribue beaucoup, la valeur de l’action sera plus faible mais l’actionnaire aura plus de liquidités. En distribuant moins, la valeur de l’action sera plus forte (à condition que l’autofinancement serve à investir dans des projets suffisamment rentables) et l’actionnaire aura moins de liquidités qu’il pourra compenser par la vente d’actions. Selon la théorie des marchés en équilibre, la distribution ne change donc rien au patrimoine de l’actionnaire. Le dividende est considéré ainsi comme un flux d’ajustement. C’est la position de MM en matière de politique financière puisqu’ils considèrent qu’il n’y a pas de moyen durable de créer de la valeur par une simple décision financière. Impact de la distribution du dividende sur le cours de l’action3 Le dividende n’est pas un enrichissement de l’actionnaire mais une simple modification de la composition de son patrimoine : Valeur de l’action (avant distribution) = Valeur de l’action diminuée du dividende + Dividende (liquidité) 2 Etant donné que les investisseurs disposent de la possibilité d'acheter et de vendre les actions d'une société sur un marché, pour obtenir les résultats qu'ils souhaitent, la rentabilité espérée est indépendante de la façon dont les sociétés payent les dividendes et effectuent les émissions d'actions. Ainsi, la valeur boursière de la société n'est pas affectée par les changements dans les montants des dividendes distribués. 3 Pascal QUIRY, Yann LE FUR, Pierre Vernimmen Finance d’entreprise, § 40.17. Cours d’ingénierie financière / IHEC Carthage / Enseignant : Walid YAICHE 3 I.2 Les conservateurs Une grande partie de la littérature financière défend les taux de distribution élevés et l’importance de la politique de dividende. D’après les conservateurs, les dividendes sont la rémunération des actionnaires et si le taux de distribution est réduit, la situation de l’actionnaire se dégrade. Par ailleurs, il existe des arguments en faveur d’une politique de distribution élevée qui s’appuient sur les imperfections du marché et sur l’effet de la politique de dividende sur la motivation des dirigeants. I.2.1 Les imperfections du marché Les partisans d’un versement de dividendes élevés font valoir qu’il y a une clientèle naturelle pour les actions à fort taux de distribution. C’est le cas lorsque le cadre légal empêche par exemple à certaines institutions financières de détenir des actions dont le niveau de dividende n’atteint pas un taux fixé. Les fonds de retraite par exemple, préfèrent les actions à taux de distribution élevé pour toucher un revenu distribuable plutôt que de capitaliser des plus-values non distribuées. Une autre clientèle d’investisseurs considère son portefeuille comme une source de fonds pour vivre. Même s’il est possible de vendre une petite portion des actions en portefeuille de temps en temps pour compenser le manque ou l’absence de dividende, ceux qui prêchent pour des dividendes élevés considèrent que l’actionnaire opterait plutôt pour un dividende régulier en espèces qui supprime le risque de devoir vendre à un cours temporairement déprécié. L’entreprise qui distribue devra éventuellement émettre des actions pour financer le dividende mais elle peut tout de même choisir le bon moment pour le réaliser. I.2.2 La distribution comme signal pour les dirigeants4 Les actionnaires de sociétés à maturité -avec beaucoup de trésorerie mais sans opportunités d’investissement- ne font pas toujours confiance à leurs dirigeants et craignent que l’argent soit réinvesti par ces derniers pour construire un empire plutôt que d’investir dans des projets rentables. Dans ce cas, les actionnaires vont réclamer des dividendes plus élevés reflétant ainsi leur attitude prudente à l’égard des dirigeants. I.3 Les radicaux et la fiscalité Selon les radicaux, lorsque la fiscalité des dividendes est moins avantageuse que les plus-values, il est plus intéressant alors de payer le minimum de dividendes. Dans ce cas, les investisseurs devraient payer plus pour des titres offrant de faibles dividendes. Dans la mesure où la fiscalité est le fruit de décisions et non d’un équilibre, il convient de remarquer que cette étude doit être revue et vérifiée à chaque fois qu’il y a des changements des textes réglementaires. Les radicaux ont soutenu que le marché récompense les entreprises qui ont des politiques de faible distribution. Ils considèrent que les entreprises qui distribuent des dividendes puis émettent des actions de temps en temps font de grave erreur. Ces sociétés financent leurs dividendes par 4 Ce paragraphe sera développé encore dans « II. Les informations contenues dans le dividende ». Cf. infra. « II.2. La distribution : une solution au problème d’agence ». Cours d’ingénierie financière / IHEC Carthage / Enseignant : Walid YAICHE 4 des émissions et donc devraient baisser le montant des dividendes au moins jusqu’au point où l’émission d’actions ne serait pas nécessaire. Une telle décision permettrait non seulement d’éviter l’imposition des actionnaires mais aussi les coûts de transaction d’émission d’actions. I.4 Le centre modéré Selon les modérés5, la valeur de l’entreprise n’est pas affectée par sa politique de dividende. Il en serait ainsi s’il n’y avait pas d’imperfections tels que les coûts de transaction et les impôts. Selon les modérés, il existe aussi bien une clientèle pour les forts que pour les faibles taux de distribution. Si toutes les clientèles sont comblées leurs demandes pour des dividendes faibles ou élevés n’auront aucune incidence sur les cours ou les taux de rentabilité. II. LES INFORMATIONS CONTENUES DANS LE DIVIDENDE : II.1 La distribution comme signal : L'annonce d'un versement de dividende et de son montant est un signal qui peut influer sur le uploads/Finance/ ch-8-pq-dividende.pdf