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Comme à l’accoutumée et dans un souci d’actualisation des valorisations des dif

Comme à l’accoutumée et dans un souci d’actualisation des valorisations des différentes sociétés à la veille des publications annuelles, la Direction Analyse & Recherche de BMCE CAPITAL procède à la mise à jour de la Prime de Risque Action –PRA– applicable en 2010 aux valeurs cotées à la Bourse de Casablanca. Auparavant, il nous semble opportun d’opérer une radioscopie du marché sur les dix dernières années, horizon retenu pour le calcul de la prime de risque : Un marché boursier malmené…. Après plusieurs années de baisses consécutives, la Place de Casablanca s’est inscrite depuis fin 2002 dans un cycle ascendant, affichant à fin mars 2008 une performance cumulée de +392,70%. Parallèlement, l’engouement suscité a développé une volumétrie d’échange importante, atteignant un niveau transactionnel quotidien moyen de M MAD 839,7 en 2007 contre M MAD 84,4 seulement en 2002. Toutefois, l’emballement du marché boursier marocain a rendu la Place de Casablanca chère aux yeux des investisseurs comparativement aux Bourses de la région MENA. Dans ces conditions et suite à l’effondrement progressif des places internationales, le marché boursier marocain a fini par corriger, impacté également par le spectre d’un probable retournement du marché de l’immobilier. C’est dans ce contexte d’incertitude et indépendamment des performances tant de l’économie que des sociétés cotées que le marché se défait en 2008 et en 2009 de 13,48% et de 4,92% respectivement, soit une perte cumulée de –17,73%. Quants Analysis Flash ANALYSE & RECHERCHE 1 Analyste(s) : Hicham Saadani h.saadani@bmcek.co.ma Aida Mejjati Alami ai.alami@bmcek.co.ma Prime de Risque Marché Action 2010 Mars 2010 Performance de la Bourse de Casablanca de 2000 à 2009 +33,92% +71,14% +14,67% +22,49% -16,48% -17,88% -10,68% -13,48% -4,92% +50,50% 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 ….Plus rémunérateur au fil du temps Traduisant la rentabilité boursière d'une valeur, le Dividend Yield offert par la Bourse de Casablanca ressort sur la période 2000-2009 à 3,7% en moyenne annuelle. Historiquement et après avoir été largement décalée par apport aux taux offerts par les Bons du Trésor, la distribution se renforce en 2002 avec un rendement de 4,9%, face à un taux sans risque de 2,7% seulement. A partir de cette date, le D/Y affiche globalement une meilleure rentabilité par rapport aux rendements des Bons du Trésor. Ce constat pourrait ainsi susciter un retour à l’arbitrage en faveur des valeurs « vaches à lait » en période d’incertitude du marché boursier marocain dans le cadre des politiques d’investissement long-termistes. Des niveaux de valorisation devenus plus attractifs Sur les dix dernières années, le marché boursier marocain traite en moyenne à 18,2x sa capacité bénéficiaire avec un PER maximum de 23,2x constaté en 2003 et un minimum de 13,3x observé en 2001. Après avoir été longuement survalorisé au cours des années d’euphorie et à l’issue de la correction qu’a connue la Bourse de Casablanca à partir de septembre 2008, le marché retrouve des niveaux PER attrayants de 15,9x en 2009. Ces niveaux de valorisation demeurent nettement en dessous de ceux constatés au niveau des pays émergents à dynamique de marché comparable*, où les PER atteignent 35x en chine, 30x en Afrique du Sud et en Russie, 25x au Chili et 17x en Egypte. * Dynamique de marché captée par le niveau de capitalisation boursière/PIB ainsi que par l’intensité des transactions. Quants Analysis Flash ANALYSE & RECHERCHE 2 Prime de Risque Marché Action 2010 Evolution comparée du Dividend Yield et du Taux BTN 52 semaines de 2000 à 2009 3,8% 4,0% 3,4% 3,5% 2,7% 3,1% 4,5% 4,9% 4,0% 3,4% 6,5% 4,6% 3,4% 3,9% 3,5% 2,8% 3,0% 2,8% 3,8% 2,7% 2 000 2 001 2 002 2 003 2 004 2 005 2 006 2 007 2 008 2 009 D/Y BTN 10 ans Mars 2010 Un couple PER-Dividend Yield mitigé* A l’exception de trois valeurs fortement survalorisées à savoir INVOLYS, RISMA et CGI, l’analyse du couples PER/Dividend Yield sur la décennie 2000-2009 laisse apparaitre quatre grands groupes de valeurs: • Un groupe de valeurs « vaches à lait » à niveaux de valorisations attractif. Il s’agit notamment d’EQDOM, de MAROC TELECOM et d’AGMA LAHLOU TAZI ; • Un panel de valeurs situé au même niveau de PER que le premier groupe avec toutefois un niveau de rendement moindre telles que : DELTA HOLDING, HPS et CREDIT DU MAROC ; * Chiffres retraités du PER 2004 d’ATTIJARIWAFA BANK et des valeurs présentant des multiples de valorisations supérieurs à 200x. Quants Analysis Flash ANALYSE & RECHERCHE 3 Prime de Risque Marché Action 2010 Evolution du Price Earning Ratio de la Place de Casablanca de 2000 à 2009 19,9x 15,9x 21,7x 15,1x 13,3x 20,4x 23,2x 15,6x 20,7x 16,3x 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 18,2x Mars 2010 Cartographie PER/ Dividend Yield ADI ALM RIS AGM ATL ATW NEJ BCP BER BCE BMCI BNM SBM CRS CDM CLT CGI CIH CMA COL CSR CTM DARI DHO DTS EDQ FBR HOL HPS IBMC INV IAM LBV LAC LES LYD MLE MOX MAB MAT PRO ADH 0x 20x 40x 60x 80x 100x 120x 0% 2% 4% 6% 8% 10% Dividend Yield PER • Un ensemble de valeurs relativement chères et peu rémunératrices : CIH et ALLIANCES DEVELOPPEMENT IMMOBILIER ; • Et, un groupe de valeurs présentant des P/E moyens sur la période sous revue élevés avec un faible niveaux de rendement. Il s’agit de LABEL’VIE et d’ADDOHA. Les secteurs cycliques plus performants Performance des secteurs cycliques de la Bourse de Casablanca Performance des secteurs non cycliques de la Bourse de Casablanca L’analyse des performances sectorielles de la Bourse de Casablanca laisse apparaitre une surperformance des secteurs cycliques au cours des dix derniers années. Il s’agit notamment des secteurs de l’immobilier, des BTP, des banques et des assurances qui ont connu une relance notable de leur activité au cours des cinq dernières années notamment avec l’arrivée d’ADDOHA en Bourse, coïncidant avec l’afflux des capitaux étrangers. Quants Analysis Flash ANALYSE & RECHERCHE 4 Prime de Risque Marché Action 2010 Mars 2010 0 50 100 150 200 250 300 350 30/12/1999 30/12/2001 30/12/2003 30/12/2005 30/12/2007 30/12/2009 ASSURANCES BANQUES CREDIT MINES 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 30/12/01 30/12/02 30/12/03 30/12/04 30/12/05 30/12/06 30/12/07 30/12/08 30/12/09 BTP & MAT CONSTR IMMOBILIER 0 50 100 150 200 250 300 18/07/2005 18/07/2006 18/07/2007 18/07/2008 18/07/2009 TELECOM S AUX COLLECTIVITE 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 30/12/1999 30/12/2001 30/12/2003 30/12/2005 30/12/2007 30/12/2009 AGROALIMENTAIRE PETROLE & GAZ HOLDINGS TRANSPORT Toutefois et bien qu’ils aient enregistré une hausse moins soutenue que le Club des valeurs cycliques, les secteurs non cycliques demeurent plus résilients dans un contexte de retournement du marché. Une Capitalisation Boursière à l’image de l’activité économique Passant de 32,4% du PIB en 2000 à 68,8% en 2009, la hausse remarquable de la capitalisation boursière a été favorisée par l’arrivée de papier frais sur le marché. En effet, près de 34 entreprises ont opté au cours de la dernière décennie pour un appel public à l’épargne afin de financer leur activité. Le mouvement d’introductions en Bourse s’est fortement accentué avec les différentes incitations fiscales octroyées par le Gouvernement, atteignant près de dix IPO par an en 2006 et en 2007. Une volumétrie de plus en plus abondante L’orientation favorable du marché boursier s’est également traduite pas une hausse considérable des volumétries transigées. Ayant atteint un maximum de MAD 326,1 Md en 2007, les flux transactionnels se sont accrus en moyenne de 15,3% sur la dernière décennie, passant de MAD 35,4 Md en 2000 à MAD 127,9 Md en 2009. Sur cette même période, la proportion des volumes sur le Marché Central passe de 45,4% en 2000 à 61,5% en 2009 avec un maximum de 85,3% constaté en 2006. Quants Analysis Flash ANALYSE & RECHERCHE 5 Prime de Risque Marché Action 2010 Mars 2010 Capitalisation boursière vs. Nombre d'IPO 2 0 0 2 3 10 10 5 0 1 0 100 200 300 400 500 600 2 000 2 001 2 002 2 003 2 004 2 005 2 006 2 007 2 008 2 009 0 2 4 6 8 10 12 Capitalisation Nb d'IPO En revanche et après avoir atteint un maximum de 55,9% en 2007, la vitesse de circulation des flux, correspondant au rapport entre les volumes transigés et la capitalisation boursière, se cantonne à 25,1% en 2009, traduisant l’atonie affichée par le marché boursier à partir de 2008. Une euphorie soutenant la versatilité du Marché La hausse qu’a connue la Bourse de Casablanca durant les dernières années a accentué le risque du marché marocain. Atteignant un maximum de 20% au cours des années 2006 et 2009, la volatilité de l’indice MASI laisse apparaître un large flottement, caractérisé par l’alternance de périodes de forte fluctuations et d’accalmie. Il s’en suit que la rémunération du risque a fortement changé au cours de cette période. Quants Analysis Flash ANALYSE & RECHERCHE 6 Prime de Risque Marché Action 2010 Mars 2010 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Volumétrie de la Bourse de Casablanca de 2000 à 2009 uploads/Finance/ prime-de-risque-marche-action-2010-par-bmce-capital-bourse.pdf