Remerciez-le!

Remerciez @Admin pour avoir partagé cet document gratuitement, de la manière la plus simple, en partageant sur les réseaux sociaux.

La théorie du financement hiérarchique 1. Histoire du POT( Pecking Order Theory

La théorie du financement hiérarchique 1. Histoire du POT( Pecking Order Theory ): Bien que la théorie du financement hiérarchique soit imputée à Myers et Majluf (1984), sa conception originale remonte à Donald son (1961)14 lors de l’étude de la capacité d’endettement d’un grand échantillon d’entreprises américaines. L’auteur fût le premier à observer que les firmes se financent prioritairement par autofinancement puis par emprunts et en dernier recours par augmentation de capital. Ce comportement de financement hiérarchique de pratique empirique a été repris par Myers (1984)15 et théorisé par Myers et Majluf (1984). Depuis lors, le Pecking Order Theory (P.O.T) est devenue un modèle largement utilisé dans l’analyse et l’explication du comportement financier des entreprises Bennet Frentzel (2013).16 La théorie du financement hiérarchique, développée par Myers (1984) et Myers et Majluf (1984) a remis en cause l’existence d’un ratio cible optimal d’endettement modélisé par la théorie du compromis. Selon cette théorie, le choix de la structure du capital de l’entreprise résulte d’un compromis entre l’avantage fiscal de la dette et le coût de faillite que peut engendrer cette dette. Par contre, la théorie de financement hiérarchique considère que le choix de la structure financière est affecté par l’asymétrie d’information et les problèmes de signalisation. La prise en compte de ces deux éléments dans la logique financière a permis à Myers et Majluf (1984) de proposer un modèle hiérarchique des ressources. En s’appuyant sur l’hypothèse de la sélection adverse, les auteurs voient que l’entreprise établit un ordre de financement hiérarchique en fonction la disponibilité des ressources. En premier lieu, elle compte sur les fonds auto-générés (c’est-à-dire les bénéfices non distribués). En deuxième lieu, lorsque les fonds internes s’avèrent insuffisants l’entreprise préfère la dette non risquée puis la dette risquée. En cas de besoin de fonds supplémentaires, elle émet enfin des actions pour couvrir les exigences du capital restant. La place attribuée aux fonds propres en tant que source de financement résiduelle a permis à Shyam- Sunder et Myers(1999) de les considérer comme un facteur résiduel dans leur spécification du modèle économétrique de validation de la théorie de financement hiérarchique de Myers et Majluf (1984). 2. Definition de la théorie du financement hiérarchique : La financement hierarchique La theorie du financement hierarchique, ou pecking order theory (POT), développée par Myers et Majluf (1984), est fondée sur l'asymétrie d'information qui existe entre les acteurs internes de Fentreprise (propriétaires, dirigeants) et ses acteurs externes (bailleurs de fonds). Les dirigeants adoptent une politique financière qui a pour but de minimiser les coûts associés à l'asymétrie d'information et ils préferent le financement interne au financement externe. Selon cette théorie, le dirigeant hiérarchise ses préférences selon la séquence suivante : l'autofinancement, la dette non risquée, la dette risquée, l'augmentation du capital. Le respect de cette hiérarchie a pour avantages d'éviter la réduction des prix des actions de l'entreprise, de limiter la distribution des dividendes pour augmenter l'autofinancement, de réduire le coût du capital en limitant le plus possible le ecours aux emprunts. Les entreprises rentables ont donc plus de financement interne disponible. 3. L‘asymetrie d‘Information: L’asymétrie d’information permet d’analyser des comportements et des situations courantes de l’économie de marché. Le plus clair du temps, on constate que sur un marché, un des deux acteurs dispose d’une meilleure information, il en sait plus que l’autre sur les conditions de l’échange (qualité du produit, travail fourni…). Cela contredit donc l’hypothèse de transparence de l’information du modèle standard de concurrence pure et parfaite. Des individus rationnels qui maximisent leur utilité, sont donc prêts à avoir des comportements opportunistes qui risquent de compromettre le fonctionnement efficace du marché. On peut distinguer deux situations d’information asymétrique : d’une part l’antisélection, appelée aussi sélection adverse, où le marché est perturbée par le fait qu’une partie connaît mieux les caractéristiques du bien échangé au moment de la signature du contrat et d’autre part, l’aléa moral qui est une situation dans laquelle une des parties (encore appelée principal) ne peut contrôler l’action de l’autre partie (appelée agent) ou bien n’a pas les moyens d’en évaluer l’opportunité. 1) L’antisélection L’anti sélection est due à un problème d’asymétrie d’information qui se déclare au moment de la signature du contrat (ex-ante). Lorsque les acheteurs observent imparfaitement la qualité de biens qu’ils désirent acquérir, les vendeurs ont intérêt à surestimer la qualité de leurs produits afin de les vendre au prix le plus élevé possible. Les acheteurs ne peuvent donc ni avoir confiance dans les déclarations des vendeurs, ni déduire qu’un prix élevé signifie une bonne qualité. Dans un tel cadre, les vendeurs de biens de bonne qualité, qui valent effectivement un prix élevé, peuvent être dans l’impossibilité de vendre leur produit à leur véritable prix dans la mesure où les acheteurs doutent de sa qualité. Le prix n'est plus un parfait signal de la valeur du bien, puisque, pour un même prix, il est possible d'obtenir des biens de qualités différentes. Le prix ne peut plus jouer son rôle d’information. Dans ces conditions le marché concurrentiel ne peut plus fonctionner efficacement. L’agent victime d’un manque d’information risque de sélectionner un produit qui ne correspond pas au prix affiché, ou demande un prix si bas que les bons produits sont retirés du marché. L’exemple des automobiles d’occasion 2) L’aléa moral Dans le cas des phénomènes d’ « anti sélection » il a été question des situations où l'asymétrie d'information intervient ex-ante, au moment de la conclusion du contrat, elle concerne la nature et la qualité des biens offerts sur le marché mais il est difficile d'anticiper le comportement de l'acheteur après avoir acheté (ex-post). On parlera alors de «comportement caché», «d'aléa moral» ou de «hasard moral». Cette absence de connaissance parfaite du comportement après achat conduit à une situation où le marché ne peut être traité de façon globale. Chaque cas devient un cas particulier. Prenons un autre exemple souvent cité en économie de l’assurance, celui de l'assurance contre l’incendie et le vol. La question qui se pose au nom du «l’aléa moral » est celle de savoir si l'assuré prendra autant de précautions après s'être assuré qu'il en prenait avant pour éviter vol et/ou incendie. L'incitation à se protéger ne se trouve-t-elle pas réduite du fait d'être assuré ? On constate globalement que trop d'assurances favorisent la perte de précautions. Bien évidemment, l'existence d'un comportement caché modifie la nature de l'équilibre par rapport à celui observé là où les comportements sont rationnels et prévisibles. Le risque moral apparaît dans les situations où certaines actions des agents, qui ont une conséquence sur le risque de dommage, sont inobservables par les assureurs. L'impact de l'asymétrie de l'information sur la décision d'investissement: Myers et Majluf (1984) énoncent que l'asymétrie d'information entraîne des décisions d'investissement inefficaces pour les actionnaires. En effet, le prix de l'action est affecté aussitôt que l'entreprise finance un projet. Lorsque les gestionnaires comptent financer un projet, ils savent si leurs actifs valent plus ou moins que l'évaluation des gestionnaires, il s'en suit alors que si l'action de la firme est sous-évaluée, les dirigeants opteront pour un financement par la dette alors que si l'action de la firme est surévaluée, ils auront plutôt tendance à procéder à de nouvelles émissions et profitent ainsi de l'optimisme des investisseurs. En revanche, les nouveaux actionnaires, reconnaissant que les dirigeants disposent d'une meilleure information concernant l'entreprise, vont réviser à la baisse la valeur de toute nouvelle émission afin d'ajuster l'éventuelle surévaluation. Les anciens actionnaires, voulant profiter des liquidités additionnelles provenant de la différence de la surévaluation du titre et son prix au marché, se voient dans certains cas pénalisés, à cause des révisions à la baisse faites par les nouveaux actionnaires et qui touchent la valeur actuelle nette des projets en cours de l'entreprise. Ainsi, les gestionnaires renoncent aux financements par des nouvelles émissions et préfèreront plutôt un financement par les fonds internes ou par la dette non risquée. Ils iront même à refuser des projets rentables pour éviter des nouvelles émissions. Cette situation est la conséquence de l'asymétrie d'information qui existe entre les gestionnaires de l'entreprise et le marché ainsi qu'entre les actionnaires actuels et les actionnaires potentiels. Devant ces problèmes d'informations, Myers et Majluf (1984) proposent un modèle appelé théorie du financement hiérarchisé, qu'on traitera en détails dans la section prochaine, dans lequel ils proposent aux dirigeants un ordre hiérarchique inversement lié à la sensibilité du financement à l'asymétrie de l'information. Ainsi, pour financer un projet, ils privilèges l'autofinancement, puis ils passent au financement par la dette et ne se tournent vers les nouvelles émissions qu'en dernier lieu. Les modeles de la theorie du financement hierarchique : La conception de l'ordre hiérarchique des sources de financement n'est pas nouvelle. Elle apparaît clairement dans une étude de Donald son (1961). En effet, en décrivant le comportement financier des firmes, Donald son (1961) conclut que les firmes s'abstiennent habituellement d'émettre des actions et n'empruntent que si l'investissement requiert des fonds supérieurs aux cash flows existants. Pour Donald son 1961 les firmes se financent prioritairement par autofinancement puis par emprunts et en dernier recours uploads/Finance/ synthese-5.pdf