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Page 23 sur 45 CHAPITRE III : L’EVALUATION DES ENTREPRISES Objectifs du chapitr

Page 23 sur 45 CHAPITRE III : L’EVALUATION DES ENTREPRISES Objectifs du chapitre : 1. Définir la notion d’évaluation d’une entreprise 2. Connaître les buts recherchés dans l’évaluation d’une entreprise 3. Connaître les principes de calcul de la valeur d’une entreprise 4. Connaître les différentes méthodes d’évaluation d’une entreprise Toute évaluation d’entreprise sérieuse doit être précédée d’un bon diagnostic économique et financier. Evaluer c’est apprécier la valeur. En 1776, Adam Smith exposait que la valeur des biens et services n’existe pas en soi. Elle ne se connaît qu’à travers l’échange. On peut définir la valeur d’une société comme le prix d’équilibre auquel le vendeur accepte de vendre et l’acheteur accepte d’acheter. Cette définition est de VIZZAVONA. La nécessité d’une évaluation se rencontre à l’occasion d’opérations suivantes : - Acquisition ou vente globale d’une entreprise - Introduction de titres en bourse - Réévaluation de bilans - Fusion de sociétés ou apports partiels d’actifs - Augmentation de capital pour fixer le prix d’émission - La prise de contrôle d’une société et enfin - La privatisation Pour le banquier d’autres motifs peuvent motiver l’évaluation de l’entreprise : - le banquier doit intervenir directement ou indirectement dans des financements lourds de haut de bilan : d’où la nécessité d’analyser la valeur de l’entreprise afin de se garantir au mieux par avance l’éventuelle possibilité du dégagement ultérieur. - L’entreprise sollicite l’aide de son banquier pour la mise en place d’une émission obligataire ou d’une augmentation de capital : d’où la nécessité d’une évaluation financière en vue de définir les modalités et conditions de ces opérations, - L’entreprise doit résoudre des problèmes de succession de l’équipe dirigeante : d’où la nécessité de d’évaluation de l’entreprise avant la cession ou la donation - L’entreprise est convoitée par une autre, amicalement ou inamicalement : d’où la nécessité d’évaluation du prix de négociation de l’Offre Publique d’Echange (OPE) ou d’Achat (OPA) Dans une première section, nous évoquerons les principes de calcul de la valeur de l’entreprise. Puis dans une seconde section, nous analyserons les différentes méthodes d’évaluation. Section 1. Les principes de calcul Aucune des méthodes d’évaluation ne permet d’intégrer la totalité des aspects comptables, prévisionnels et subjectifs. La solution la plus fiable reste le dosage des différentes méthodes habituellement pratiquées, permettant une vérification et la correction d’éventuelles incohérences. Dans tous les cas de figure, cependant, divers principes sont à respecter : - la valeur d’une entreprise est par nature, celle qui s’attache à son avenir, cela signifie que le passé n’a qu’une valeur indicative et qu’il est nécessaire d’analyser scrupuleusement les projections et prévisions ; - ces projections et prévisions doivent être analysées en francs constants (donc actualisés) afin de permettre des comparaisons financièrement valables ; Page 24 sur 45 - l’analyse comptable des exercices clos doit être corrigée pour effacer les incidences exceptionnelles ou comptables Section 2. Les méthodes d’évaluation d’une entreprise En fonction du contexte, diverses méthodes peuvent être utilisées. Ce sont : - les méthodes utilisées pour évaluer les entreprises cotées - les méthodes utilisées dans les transactions privées ou de majorité - les méthodes utilisées pour évaluer les entreprises en difficulté I. Les méthodes boursières La volonté d’évaluer l’entreprise se heurte inévitablement à un problème de choix : quelle approche retenir entre le confort intellectuel d’un « beau » concept théorique difficilement applicable, et la nécessité d’une réponse concrète aux contraintes quotidiennes de l’évaluation dans un marché boursier ? Pour répondre à cette question 4 méthodes ont été successivement proposées les unes venant corriger les défauts des autres. A. La formule fondamentale d’Irving FISHER La justification économique de l’investissement la plus communément partagée repose sur l’appréciation de la rentabilité. Concrètement, cette appréciation de la rentabilité se détermine par une comparaison entre la somme du profit escompté et celle de la dépense initiale. Dans le cadre d’un investissement en bourse, on peut exprimer cette affirmation avec : Vo = le prix payé pour l’année o Di = le dividende à recevoir l’année i, avec i varie de 1 à n Vn = le prix de revente de l’action à l’année n t = le taux d’actualisation Les termes étant posés, on peut construire la relation suivante : Vo = D1 / 1+t + D2/ (1+t) 2 + D3/ (1+t) 3 +… + Dn/ (1+t) n + Vn/ (1+t) n Cette équation fondamentale forte sur un plan conceptuel, reste malheureusement d’une pratique délicate, particulièrement si l’année n s’éloigne de l’année o. Ainsi, la contribution de cette approche reste limitée, sitôt que la période considérée dépasse l’horizon de prévision des analystes. D’où le recours aux modèles simplifiés B. Les modèles simplifiés Il s’agit de trois formules : - la formule de Gordon-Shapiro - la formule de Bates - la formule du Price Earning ratio Page 25 sur 45 B1. La formule de Gordon-Shapiro Deux hypothèses simplificatrices caractérisent cette formule : H1 : la croissance des dividendes est constante, à un taux g ; soit implicitement un Pay/Out ratio (P/O) stable sur toute la période, avec P/O = D1/BNo H2 : la période considérée (n) tend vers l’infini. Dans ces conditions la formule fondamentale peut s’écrire : Vo = D1 [1/1+t + (1+g)/ (1+t) 2 + (1+g) 2/ (1+t) 3 + … (1+g)n-1/(1+t)n] + Vn/(1+t)n Avec quand n tend vers l’infini : 1. Vn/ (1+t) n tend vers 0 2. [1/1+t + (1+g)/ (1+t) 2 + (1+g) 2/ (1+t) 3 + … (1+g)n-1/(1+t)n] tend vers 1/(t-g) Soit Vo = D1/ (t-g) Les hypothèses simplificatrices de Gordon-Shapiro peuvent apparaître raisonnablement acceptables. Bien sûr, des voix s’élèveront pour souligner qu’une perspective infinie de croissance du dividende à un taux déterminé reste contestable. Par contre la faiblesse de la formule simplifiée Vo = D1/ (t-g) reste d’ordre arithmétique. En effet, comment calculer le dénominateur donc la valeur de l’entreprise dans les cas où g> t, et où t et g sont voisins ? Violente question ! Cette lacune a conduit à élaborer une autre formule B2. La formule de Bates La formule de Bates prolonge l’approche développée de Gordon-Shapiro. Elle reprend la même hypothèse d’une croissance constante du dividende, à un taux g, et donc d’une même stabilité du P/O. Par contre, la période n devient une donnée définie par un nombre d’années préalablement déterminé. L’originalité et la contribution de ce modèle sont d’avoir su rendre immédiatement accessible, par les « tables de BATES » la résolution immédiate de l’équation fondamentale ainsi simplifiée. Cette résolution s’exprime par une équation simple : PEn = PEo A – (d) B où : PEn est le PE (Price Earning) escompté pour l’année n PEo est le PE de l’année o, PEo = Cours action/Bénéfice Net par action (d) = (P/O)/0,1 A et B des variables déterminées par les tables de Bates, en fonction de la valeur respective du taux de croissance du dividende (g) du taux d’actualisation et de la période considérée (n). La notation P/O signifie Pay Out. Le Pay Out ratio se calcule comme suit : P/O = Dividende/Bénéfice net par action Le Pay Out est donc la part du bénéfice net qui est distribué sous forme de dividende. Avec la formule de Bates, on fait l’hypothèse que le P/O est constant. Page 26 sur 45 De par sa fréquence d’emploi et son fondement théorique, le modèle de Bates s’est actuellement imposée comme une méthode usuelle d’évaluation dans le marché boursier. B3. Le Price Earning L’expression la plus sommaire de la simplification de la formule fondamentale est le Price Earning ratio (PE) ; Le PE s’exprime par le rapport soit entre le cours et le bénéficie par action, soit entre la capitalisation boursière (valeur de l’entreprise à l’année o=V0) et le Bénéfice Net (BN) : PE = V0 /BN Trois hypothèses simplificatrices sont nécessaires pour calculer le PE à partir de la formule fondamentale : H1 : pour le PE, il s’agit du BN et non du dividende, H2 : les résultats sont supposés constants : BN1=BN2=… BN H3 : n est supposé tendre vers l’infini II. Les méthodes utilisées dans les transactions privées ou de majorité La plupart de ces méthodes s’appuient sur le calcul de l’Actif net comptable. C’est l’approche plutôt patrimoniale de l’évaluation d’une société. Actif net comptable = Total actif net du bilan – Total endettement Dans toute évaluation, l’actif net comptable constitue la valeur plancher à partir de laquelle l’on commence à déterminer la valeur de la société. Actif net comptable réévalué = Actif net comptable corrigée des incidences (Actif net comptable corrigé) d’inflation et des éventuels impôts différés L’actif net comptable corrigé ou valeur intrinsèque est le montant qu’il serait nécessaire d’investir pour reconstituer, en l’état, la patrimoine de l’entreprise à la date de l’estimation Valeur Substantielle de l’entreprise = Actif net comptable corrigé – Eléments d’actif (VSB) hors exploitation + actif acquis par crédit-bail La VSB prend en compte exclusivement les éléments de l’actif du bilan effectivement nécessaires à l’exploitation de l’entreprise. Quatre méthodes sont utilisées dans ce cadre. Page 27 sur 45 A. La méthode de la valeur de rentabilité Elle s’apparente au price-earning, uploads/Finance/ ingenierie-financiere.pdf