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Les déterminants macroéconomiques des taux de change Les études empiriques trad

Les déterminants macroéconomiques des taux de change Les études empiriques traditionnelles sur les taux de change se fondent sur un cadre à deux pays où le taux de change bilatéral est défini comme le prix relatif des monnaies de deux pays. Il existe de nombreux modèles de ce type, qui tous décrivent l’évolution du taux de change en fonction d’un ensemble de variables macro- économiques fondamentales, telles que les prix, l’offre de monnaie, les taux d’intérêt, les écarts de productivité, la dette publique, les termes de l’échange et les actifs étrangers nets, habituellement exprimées en écarts entre les pays. Les principaux modèles de détermination des taux de change Le modèle monétaire s’est imposé comme l’un des modèles importants de détermination des taux de change dans les années 1970, au moment où de nombreux pays industrialisés commençaient à laisser flotter leur monnaie2. Dans l’approche monétaire, le taux de change est défini comme le prix relatif de deux monnaies, que l’on modélise en fonction de l’offre et de la demande relatives des monnaies en question. Le modèle repose sur plusieurs autres hypothèses cruciales, dont : i) la parfaite flexibilité des prix; ii) la parfaite substituabilité des actifs nationaux et étrangers; iii) la parité absolue des pouvoirs d’achat; et iv) la parité des taux d’intérêt sans couverture3. Cette dernière hypothèse est abandonnée dans le modèle monétaire à prix rigides avancé par Dornbusch (1976). Dans ce modèle, la parité des pouvoirs d’achats ne se vérifie qu’en longue période, et la présence de variables qui s’ajustent instantanément, à savoir les taux de change et les taux d’intérêt, contrebalance la rigidité des prix et permet une « surréaction » du taux de change par rapport à son niveau d’équilibre de long terme. Le modèle de portefeuille s’inspire d’une deuxième approche de la modélisation des taux de change4. Il se démarque surtout des modèles monétaires par le fait que les actifs nationaux et étrangers ne sont plus considérés comme des substituts parfaits. Il s’ensuit qu’une prime de risque de change interfère avec la condition de parité des taux d’intérêt sans couverture et que le taux de change est déterminé par l’offre et la demande de tous les actifs étrangers et nationaux, et non plus seulement par l’offre et la demande de monnaie. Une troisième approche théorique ayant vu le jour dans les années 1980 et reprise récemment au sein du courant de la nouvelle macroéconomie ouverte consiste à formaliser la détermination des taux de change dans le cadre d’un modèle dynamique d’équilibre général qui s’appuie sur des fondements microéconomiques explicites, des rigidités nominales et l’hypothèse de concurrence imparfaite. Les premiers modèles de ce type étaient des modèles dits « d’équilibre », qui constituaient essentiellement une extension (ou une généralisation) du modèle monétaire à prix flexibles au cas où il existe plusieurs biens échangeables et où les chocs réels se propagent d’un pays à l’autre5. Les plus récents modèles de la nouvelle macroéconomie ouverte, inspirés des travaux novateurs d’Obstfeld et Rogoff (1995), offrent un cadre d’analyse plus rigoureux reposant sur des fondements microéconomiques entièrement spécifiés. Ils ont toutefois pour principal inconvénient, du point de vue empirique, d’être souvent très sensibles au choix des fondements microéconomiques. Par exemple, une hypothèse cruciale comme la fixation des prix en fonction du marché est adoptée dans certains modèles mais pas dans d’autres. Or, la stratégie de prix influe de façon considérable sur le comportement du taux de change, en déterminant si la parité des pouvoirs d’achat tient ou non à court terme. Comme l’a souligné Sarno (2001), la sensibilité de ces modèles pose problème du fait que les économistes ne s’entendent pas encore sur le choix des fondements microéconomiques à privilégier. Une dernière approche pour la modélisation des taux de change accorde un rôle central aux écarts de productivité dans l’explication des mouvements du taux de change réel — défini comme le taux de change bilatéral nominal entre deux pays corrigé des prix relatifs des biens dans ces pays. Dans les modèles issus de cette approche, qui sont fondés sur les travaux de Balassa (1964) et de Samuelson (1964), l’hypothèse de la parité des pouvoirs d’achat est levée et le taux de change réel dépend du prix relatif des biens non échangeables, lui-même fonction des écarts de productivité6. Les observations empiriques confirment que les écarts de productivité sont un important déterminant des taux de change réels, le lien entre ces variables étant habituellement modélisé sous la forme d’une relation de long terme7. Malheureusement, les modèles de détermination des taux de change basés sur les données fondamentales de l’économie parviennent mal à expliquer, et encore moins à prévoir, les variations du taux de change8 Modèle de Mundell-Fleming IS/LM en économie ouverte A partir du modèle de base IS/LM en économie fermée, on procède par étapes : on prend tout d'abord en compte les exportations et les importations, puis on ajoute les taux de change, d'abord fixes, puis variables. On obtient alors IS/LM en économie ouverte. Dans ce modèle, l'identité comptable entre emplois et ressources s'écrit : Y=C+I+G+Exp-Imp. On prend ensuite en compte le taux de change, qui est un indicateur de prix relatifs entre pays. Les quantités de biens exportées et importées dépendent généralement du niveau du taux de change. Les exportations sont alors supposées être une fonction décroissante du taux de change. (une dépréciation de la monnaie nationale provoque une augmentation des exportations). Les importations dépendent à la fois du revenu national et du taux de change : la valeur en devises des importations est supposée être une fonction croissante du taux de change. Si la condition de Marshall-Lerner est vérifiée, c'est-à-dire si la somme des valeurs absolues des élasticités-prix des exportations et des importations est inférieure à 1, toute dévaluation entraîne une hausse de revenu. La prise en compte des mouvements de capitaux : Outre les flux de marchandises représentés par les importations et les exportations, les relations entre pays se caractérisent par des mouvements de capitaux qui cherchent notamment à tirer parti des différences entre les taux d'intérêt qui prévalent dans le pays et dans le reste du monde. Robert Mundell et John Fleming ont proposé de les intégrer au schéma IS/LM. L'idée de départ du Modèle Mundell-Fleming est que les mouvements de capitaux entre le pays et le reste du monde dépendent de l'écart entre le taux d'intérêt du pays et celui qui prévaut "à l'extérieur", le taux de change étant supposé fixe. Si le mouvement de capitaux compense le solde entre exportations et importations, alors la balance des paiements est équilibrée. Pour un taux de change e donné, les importations étant une fonction croissante de Y et les entrées de capitaux également, il en découle que si le taux d'intérêt i augmente, alors Y augmente aussi, et ce d'autant plus que les mouvements de capitaux sont importants. Un des buts du modèle IS/LM est de proposer une "maquette" de l'économie au sein de laquelle peuvent être testées les conséquences de diverses variantes de politique économique (monétaire et budgétaire). La politique budgétaire consiste à faire varier la dépense gouvernementale G d'une quantité DG, à masse monétaire inchangée. Cette variation affecte le revenu et le taux d'intérêt d'équilibre. L'étude graphique montre que dans ce cas, on obtient un déplacement vers la droite de IS, et donc une hausse du revenu (multiplicateur keynésien) et du taux d'intérêt d'équilibre. La politique monétaire se traite de la même façon, la seule différence consistant à envisager une variation DM de la masse monétaire. La courbe LM se déplace vers le bas, et un nouvel équilibre se caractérise par un revenu plus élevé et par un taux d'intérêt plus faible. Le passage au nouvel équilibre se traduit tout d'abord par une baisse du taux d'intérêt, effet direct de l'augmentation de la masse monétaire. Cependant, comme cela correspondra à une hausse de l'investissement, et donc à un revenu plus élevé (effet multiplicateur), une partie de la nouvelle monnaie va être absorbée pour la hausse des transactions qui accompagne celle du revenu. Une création monétaire supplémentaire entraîne donc une hausse du revenu, ainsi que des importations, mais aussi une baisse du taux d'intérêt, avec fuite des capitaux. Les deux effets vont dans le même sens, celui d'une détérioration de la balance des paiements. C'est la baisse des réserves en devises qui permet le retour à l'équilibre initial. Ainsi, apparemment, la politique monétaire a des conséquences "plus souhaitables" que la politique budgétaire, puisqu'elle conduit, comme elle, à une hausse du revenu, mais aussi, - contrairement à elle -, à une baisse du taux d'intérêt. L'investissement privé prend en quelque sorte le relais de l'intervention étatique, ce qui peut plaire aux partisans du "moins d'Etat" (Monétaristes). uploads/Finance/ les-determinants-macroeconomiques-des-taux-de-change.pdf