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Comptabilité et audit © COMPTALIA - Reproduction interdite Evaluation des entreprises - 1/64 Évaluation des Entreprises Sommaire Chapitre 1 - Introduction aux méthodes d’évaluation------------------------------------------- 3 Section 1 – Quand faut-il évaluer une entreprise ? ------------------------------------------------------------ 3 Section 2 - Relation entre valeur comptable, valeur de marché et juste valeur ---------------------------- 5 A) Juste valeur et évolution des normes comptables ------------------------------------------------------------------5 B) De la valeur comptable à la valeur de marché ----------------------------------------------------------------------5 Chapitre 2 - Les méthodes d’évaluation fondées sur la valeur patrimoniale ------------------ 10 Section 1 - La notion d’actif net comptable ------------------------------------------------------------------- 10 Section 2 - Présentation du cas d'application : société RAMUELLE ---------------------------------------- 12 Section 3 - L'actif net comptable ------------------------------------------------------------------------------ 14 Section 4 - L'actif net comptable corrigé (ou actif net intrinsèque) --------------------------------------- 15 A) Détermination des valeurs actuelles ------------------------------------------------------------------------------- 15 B) Evaluation du passif ------------------------------------------------------------------------------------------------- 15 1) Les provisions pour risques et charges -------------------------------------------------------------------------- 15 2) Les engagements hors bilan ------------------------------------------------------------------------------------- 16 C) La prise en compte de la fiscalité différée et latente ------------------------------------------------------------- 16 D) Rappels sur les formules d'actualisation de flux ------------------------------------------------------------------ 17 1) Calcul de la valeur actuelle --------------------------------------------------------------------------------------- 17 2) Valeur actuelle d’une suite de flux constants limitée dans le temps ------------------------------------------ 17 a) Principe --------------------------------------------------------------------------------------------------------- 17 b) Exemple --------------------------------------------------------------------------------------------------------- 17 3) Valeur actuelle d'une suite de flux constants "d" période avant le 1er flux------------------------------------ 18 a) Principe --------------------------------------------------------------------------------------------------------- 18 b) Exemple --------------------------------------------------------------------------------------------------------- 18 4) Valeur actuelle d’une suite de flux constants à l'infini ---------------------------------------------------------- 18 a) Principe --------------------------------------------------------------------------------------------------------- 18 b) Exemple --------------------------------------------------------------------------------------------------------- 19 E) Cas d'application : société RAMUELLE ----------------------------------------------------------------------------- 19 1) Actif net comptable corrigé -------------------------------------------------------------------------------------- 19 2) Actif net comptable corrigé d'exploitation ----------------------------------------------------------------------- 20 F) La valeur de liquidation dans une perspective de cessation d'activité ------------------------------------------- 20 Chapitre 3 - Les méthodes mixtes fondées sur le goodwill -------------------------------------- 21 Section 1 - La notion de goodwill ------------------------------------------------------------------------------ 21 Section 2 - La méthode du goodwill --------------------------------------------------------------------------- 22 A) Principes ------------------------------------------------------------------------------------------------------------ 22 1) Définition ---------------------------------------------------------------------------------------------------------- 22 2) La durée de la rente ---------------------------------------------------------------------------------------------- 22 3) Les actifs nécessaires à l'exploitation --------------------------------------------------------------------------- 22 a) L'actif net comptable corrigé exploitation--------------------------------------------------------------------- 22 b) Les capitaux permanents nécessaires à l'exploitation (CPNE) ---------------------------------------------- 23 c) La valeur substantielle brute (VSB) --------------------------------------------------------------------------- 23 4) La capacité bénéficiaire ------------------------------------------------------------------------------------------ 24 a) Cohérence entre la capacité bénéficiaire et l'actif net comptable corrigé ---------------------------------- 25 b) Cohérence entre la capacité bénéficiaire et les capitaux permanents nécessaires à l'exploitation (CPNE) --------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 25 c) Cohérence entre la capacité bénéficiaire et la valeur substantielle brute (VSB) --------------------------- 26 5) Le taux de rémunération de l'actif nécessaire à l'exploitation ------------------------------------------------- 26 6) Le taux d'actualisation de la rente de goodwill ----------------------------------------------------------------- 27 B) Le coût moyen pondéré du capital --------------------------------------------------------------------------------- 27 1) Calcul du coût des capitaux propres (MEDAF) ------------------------------------------------------------------ 28 a) Les fondements du MEDAF ------------------------------------------------------------------------------------ 28 b) Le coefficient Bêta ---------------------------------------------------------------------------------------------- 29 c) Impact de l'endettement sur le risque supporté par l'actionnaire ------------------------------------------- 30 Comptabilité et audit © COMPTALIA - Reproduction interdite Evaluation des entreprises - 2/64 d) La décomposition du risque global ---------------------------------------------------------------------------- 31 e) Calcul pratique du taux risqué -------------------------------------------------------------------------------- 31 2) Calcul du coût de l’endettement --------------------------------------------------------------------------------- 33 3) Calcul du coût moyen pondéré du capital (CMPC) -------------------------------------------------------------- 33 C) Les principales méthodes de calcul du goodwill ------------------------------------------------------------------- 35 1) La méthode des praticiens (ou méthode allemande) ----------------------------------------------------------- 35 2) La méthode des anglo-saxons ----------------------------------------------------------------------------------- 35 3) La méthode de l'Union européenne des experts comptables, économiques et financiers (UEC) ------------ 36 4) Les méthodes de la rente de goodwill actualisée --------------------------------------------------------------- 36 a) Méthode de la rémunération de l'actif net comptable corrigé (ANCC) -------------------------------------- 36 b) Méthode des capitaux permanents nécessaires à l'exploitation (CPNE) ------------------------------------ 37 c) Méthode de la valeur substantielle brute (VSB) -------------------------------------------------------------- 37 D) Tableau de synthèse de la capacité bénéficiaire ------------------------------------------------------------------ 37 E) La mise en œuvre de la méthode du goodwill dans le cadre de la société RAMUELLE ------------------------- 40 1) Calculons le goodwill de la société RAMUELLE ------------------------------------------------------------------ 41 a) Calcul du goodwill et de la valeur de l'entreprise à partir de la rémunération de l'actif net comptable corrigé d'exploitation(ANCC).------------------------------------------------------------------------------------- 41 a.1) Méthode de la rente de goodwill actualisée -------------------------------------------------------------- 41 a.2) La méthode des anglo-saxons ---------------------------------------------------------------------------- 42 a.3) La méthode des praticiens (dite parfois méthode allemande) ------------------------------------------ 42 b) Calcul du goodwill et de la valeur de l'entreprise à partir de la valeur substantielle brute(VSB). -------- 43 b.1) Méthode de la rente de goodwill actualisée. ------------------------------------------------------------- 43 b.2) La méthode des anglo-saxons. --------------------------------------------------------------------------- 44 b.3) La méthode de l'Union européenne des experts comptables, économiques et financiers (UEC) ----- 44 c) Calcul du goodwill et de la valeur de l'entreprise à partir des capitaux permanents nécessaires à l'exploitation (CPNE). --------------------------------------------------------------------------------------------- 45 Chapitre 4 - L’évaluation fondée sur les flux de profits futurs ----------------------------------- 49 Section 1 - Les modèles d'actualisation des dividendes ----------------------------------------------------- 49 A) La valeur financière avec stabilité des dividendes ---------------------------------------------------------------- 49 B) Le modèle de GORDON ET SHAPIRO (dividendes futurs espérés) ---------------------------------------------- 49 Section 2 - Les modèles d'actualisation des bénéfices : valeur de rendement ---------------------------- 51 Section 3 - Le modèle d'actualisation des flux de liquidités disponibles ou Discounted Cash Flow (DCF) --------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- 54 A) Fondements de la méthode ---------------------------------------------------------------------------------------- 54 1) L'évaluation par les flux de liquidités disponibles pour les apporteurs de fonds. ---------------------------- 54 2) L'évaluation par les flux disponibles pour l'actionnaire. ------------------------------------------------------- 55 B) Mise en œuvre de la méthode -------------------------------------------------------------------------------------- 55 1) Le plan d’affaires ------------------------------------------------------------------------------------------------- 56 2) Les flux de liquidités disponibles pour les apporteurs de fonds ----------------------------------------------- 56 3) Les flux de liquidités disponibles pour l'actionnaire ------------------------------------------------------------ 57 4) Le taux d'actualisation ------------------------------------------------------------------------------------------- 57 5) La valeur terminale ----------------------------------------------------------------------------------------------- 57 Chapitre 5 - L’approche comparative (ou analogique) ------------------------------------------- 61 Section 1 - Principes --------------------------------------------------------------------------------------------- 61 Section 2 - Le choix des indicateurs (ou multiples) ---------------------------------------------------------- 61 Section 3 - La mise en œuvre de la méthode ----------------------------------------------------------------- 61 A) Le retraitement des données financières « comptes de résultat » des trois dernières années ---------------- 61 B) L’application des multiples ----------------------------------------------------------------------------------------- 62 C) Les multiples économiques EBE et RE (EBITDA et EBIT) --------------------------------------------------------- 62 D) Les multiples de capitaux propres : Price earning ratio (PER) --------------------------------------------------- 64 Comptabilité et audit © COMPTALIA - Reproduction interdite Evaluation des entreprises - 3/64 Évaluation des Entreprises Chapitre 1 - Introduction aux méthodes d’évaluation Section 1 – Quand faut-il évaluer une entreprise ? De nombreuses opérations effectuées par les sociétés, nécessitent l'évaluation des parts sociales. Cette évaluation sert notamment de base à la fixation : • d'une valeur de vente ou d'achat : - vente par un associé de ses parts sociales, - offre publique d'achat (OPA) lancée par une société sur les actions d'une autre société, - offre de rachat par une société de ses propres actions en vue de les annuler, ... • d'une valeur d'échange : - dans le cadre d'une fusion de sociétés : échange des parts sociales de la société absorbée, contre des parts de la société absorbante, - offre publique d'échange (OPE), ... • d'une valeur d'émission : - émission d'actions à souscrire en numéraire, - paiement de dividendes en actions ... Les méthodes d'évaluation sont nombreuses. Appliquées à la même entreprise, elles donnent des valeurs incomparables. En fait, deux choses principalement ont de la valeur dans une entreprise : - d'une part ses actifs, eux-mêmes convenablement évalués, desquels il faut déduire le passif envers les tiers pour obtenir un actif net, c'est la valeur patrimoniale ou valeur mathématique ; - d'autre part, la capacité de l'entreprise à générer un cash flow (ou un flux net de recettes) et une rentabilité, aussi bien pour financer sa pérennité et son expansion, que pour rémunérer ses apporteurs de capitaux ; c'est la valeur de rendement. Quelles que soient les situations, il est difficile de ne retenir que l'une des deux valeurs et d'ignorer l'autre. Généralement, elles sont combinées (évaluation du Goodwill), mais la combinaison rencontre deux difficultés : - La première, est qu'elle est subjective. Pourquoi affecter la valeur patrimoniale de tel coefficient et la valeur de rendement de tel autre coefficient ? Rien n'est plus difficile à justifier. - La seconde, est que l'appréciation de la valeur patrimoniale et de la valeur de rendement varie selon les parties ; - un acquéreur par exemple, déterminera une certaine valeur patrimoniale de l'entreprise, en fonction des actifs qui l'intéressent et de ceux dont il n'a pas besoin et dont il faudra Comptabilité et audit © COMPTALIA - Reproduction interdite Evaluation des entreprises - 4/64 qu'il envisage la cession. De même, sa propre valeur de rendement sera affectée, par l'intérêt que présente pour lui l'entreprise, l'évolution qu'il prévoit; - un autre acquéreur verra les choses de manière très différente ; il peut en être particulièrement ainsi, si le premier acquéreur est un industriel qui "achète" l'entreprise pour augmenter sa capacité de production (plutôt que de construire une usine neuve) ou pour pénétrer un nouveau marché, alors que le second est un groupe congloméral, qui diversifie ses investissements. Si, dans un passé encore récent, on attachait uploads/Finance/evaluation-des-entreprises.pdf