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Les Options Réelles Finance d’Entreprise Professeur Boris Nikolov Exemple 2 Un

Les Options Réelles Finance d’Entreprise Professeur Boris Nikolov Exemple 2 Une entreprise considère un nouveau projet d’investissement qui requière la construction d’une nouvelle usine L’usine peut être construite instantanément pour un coût I et peut produire un bien par an pour toujours à un coût de zéro Actuellement, le prix du bien est de 200 CHF L’année prochaine, le prix du bien peut augmenter à 300 CHF avec une probabilité de p ou baisser à 100 CHF avec une probabilité de 1-p. Ensuite, le prix reste le même pour toujours Le coût d’investissement initial I est estimé à 1’600 CHF, la probabilité p = 0.5, et le taux d’actualisation est de 10% En vous basant sur ces informations, décidez-vous d’investir dans ce projet? Exemple 3 Le prix espéré du bien est de 200 CHF Calcul de la VAN VAN > 0, nous décidons donc d’entreprendre le projet! Cette conclusion est cependant incorrecte! Cette approche ignore un coût, le coût d’opportunité d’investir maintenant plutôt qu’attendre et garder la possibilité de ne pas investir si le prix du bien chute! 600 600 ' 1 200 ' 2 600 ' 1 ) 1 , 1 ( 200 0        t t VAN Exemple 4 Calculons la VAN une seconde fois et supposons qu’au lieu d’investir aujourd’hui, nous allons attendre une année et investir demain uniquement si le prix du bien augmente Si le seul choix est d’investir aujourd’hui ou jamais, nous décidons d’investir aujourd’hui puisque nous avons VAN = 600 CHF Si nous pouvons attendre pour prendre la décision d’investissement dans 1 an, nous avons VAN = 773 CHF 773 0 5 , 0 1 , 1 600 ' 1 ) 1 , 1 ( 300 5 , 0 1                t t VAN Exemple 5 Quelle est la valeur d’avoir la flexibilité de prendre la décision d’investissement l’année prochaine, plutôt que d’investir aujourd’hui ou jamais? La valeur de cette flexibilité, appelée option d’attente, est comme suite CHF 173 CHF 600 – CHF 773  VAN avec option VAN sans option Valeur de l’option Limitations du critère d’investissement traditionnel 6 Une des limitations du critère d’investissement traditionnel est son aspect statique qui ne permet pas de prendre en considérations les différentes optionalités rattachées au projet d’investissement L’approche traditionnelle Ignore la flexibilité du timing de l’investissement Ignore la valeur des options qui pourrons se présenter dans le futur (option d’expansion, option de contraction, option de refinancement, …) Se base sur un taux d’actualisation qui est difficile d’estimer La méthode des options réelles 7 En pratique, l’entreprise A le droit, mais non une obligation d’investir Peut retarder le décision d’investissement Doit déterminer la date d’investissement optimale Le critère de la VAN est équivalent à exercer une option américaine aussitôt qu’elle est dans la monnaie Le critère de la VAN ignore la valeur temps de l’option! Les options réelles 8 Les options de croissance sont des options call qui donnent le droit d’investir dans le futur R&D (investissement en expertise technologique) T errain vacant (à être développé dans le futur) Souvent, la croissance est implémentée en étapes Investissement par étapes ou time to build Investissement des fonds capital-risque Les options réelles 9 Les options de contraction sont des option put qui donne le droit de réduire la taille ou de terminer un projet Contraction de la taille d’une opération ou une fermeture temporaire: mines de matières premières Les actionnaires ont l’option de faire défaut sur la dette Les options réelles 10 Les options de flexibilité sont des options qui vous donnent le droit de changer entre plusieurs alternatives de production ou financement La flexibilité peut avoir des dimensions diverses Flexibilité de l’input Flexibilité de l’output Flexibilité de localisation Les options réelles 11 Comment repérer les options réelles? Est-ce qu’il y a de l’incertitude? Pouvons-nous apprendre avec le temps? Pouvons-nous adapter notre stratégie lorsque nous acquérons de l’information? Evaluation d’un projet risqué 12 Vous pouvez investir dans une projet d’exploitation de cuivre Le coût d’investissement est de I = 96m CHF Actuellement, la valeur présente des flux futurs générés par le projet est de 100m CHF. Cette valeur est associée de manière linéaire avec le prix du cuivre Chaque année le prix du cuivre peut augmenter de 25% ou baisser de 20% La probabilité historique d’une augmentation du prix est de p = 0.5 Le taux hors risque est de 7% Evaluation d’un projet risqué 13 Quelle est la valeur du projet si vous devez investir maintenant? Si vous pouvez investir demain? Par conséquent, il vaut mieux attendre! VAN avec option = 16,26m CHF VAN sans option = 4m CHF Valeur de l’option = 12,26m CHF 6 , 0 8 , 0 25 , 1 8 , 0 07 , 1 1         d u d r p 4 96 100    VAN 26 , 16 07 , 1 29 6 , 0 0    c 29 ] 0 ; 96 125 max[   0 ] 0 ; 96 80 max[   6 , 0 4 , 0 Dynamique de l’option 0 c Evaluation d’un projet risqué 14 Supposons que vous pouvez retarder la décision d’investissement pour un maximum de 2 ans Si vous retarder la décision, le coût d’investissement augmente de 8% par an Quelle est la valeur du projet? La meilleure stratégie est de patienter jusqu’à t = 2 et investir uniquement si V = 156,25 125 25 , 156 100 80 100 64 27 , 44 ] 0 ; ) 08 , 1 ( 96 25 , 156 max[ 2    u c 0 c d c 0 0 83 , 24 ] 83 , 24 ; 32 , 21 max[ ] 07 , 1 0 4 , 0 27 , 44 6 , 0 ; 08 , 1 96 125 max[         u c 92 , 13 ] 92 , 13 ; 4 max[ ] 07 , 1 0 4 , 0 83 , 24 6 , 0 ; 4 max[ 0       c Dynamique du sous-jacent Dynamique de l’option Evaluation d’un projet risqué 15 Reconsidérons le même projet uniquement pour un an La seule option que vous avez est d’abandonner le projet en cours de construction En particulier, vous devez investir I0 = 16m (des 96m) maintenant pour des coûts d’infrastructure Vous placez la différence sur un compte courant et devez payer I1 = 80 x 1,07 = 85,6m demain pour finaliser le projet L’année prochaine, est-ce que vous décider de finaliser le projet ou de l’abandonner? Evaluation d’un projet risqué 16 Quelle est la valeur de l’option d’abandonner le projet? Quelle est la valeur du projet? Valeur avec option = Valeur sans option + Valeur de l’option = 4m + 2,09m = 6,09m 125 100 80 0 ] 0 ; 125 6 , 85 max[   6 , 5 ] 0 ; 80 6 , 85 max[   0 p 09 , 2 07 , 1 6 , 5 4 , 0 0    p Dynamique du sous-jacent Dynamique de l’option Option d’attente 17 Une entreprise considère le projet suivant Coût initial d’investissement: 100m CHF L’implémentation du projet requière 1 an Les flux de trésorerie seront soit de 15m CHF soit de 2,5m CHF par an et vont rester à ce niveau pour toujours Le taux hors risque est de 5% par an 1 CHF investit aujourd’hui dans le portefeuille de marché va générer 1,30 CHF ou 0,80 CHF l’année prochaine Quelle est la valeur de ce projet? Option d’attente 18 En premier, calculons les probabilités risque-neutres La valeur du projet si nous investissons immédiatement 50 , 0 05 , 1 CHF 80 , 0 ) 1 ( CHF 30 , 1 CHF 1        p p p     CHF m 75 05 , 1 05 , 0 / 5 , 2 5 , 2 5 , 0 05 , 0 / 15 15 5 , 0 100        sansOption V Option d’attente 19 La valeur du projet si nous attendons avant de prendre la décision d’investissement Même si nous avons la VAN > 0, il est préférable d’attendre La valeur de l’option d’attente est de 95,24 CHF – 75 CHF = 20,24 CHF La valeur de cette option augmente avec le degré d’incertitude!     CHF m 24 , 95 05 , 1 0 ; 100 05 , 0 / 5 , 2 max 5 , 0 0 ; 100 05 , 0 / 15 max 5 , 0      Option V Option de croissance 20 Une entreprise considère le projet suivant L’entreprise peut doubler la capacité du projet après la première année en investissant 140m CHF, si uploads/Finance/ 09-lesoptionsreelles.pdf