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SEMINAIRE Stagiaires IEC E V A L U A T I O N D E S E N T R E P R I S E S p r é

SEMINAIRE Stagiaires IEC E V A L U A T I O N D E S E N T R E P R I S E S p r é s e n t é p a r Madame Pascale TYTGAT REVISEUR D’ENTREPRISES 2 OCTOBRE 2010 Evaluation des entreprises Séminaire IEC _________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________ BST Réviseurs d'Entreprises page 1 le 2 octobre 2010 Pascale TYTGAT TABLE DES MATIERES I. INTRODUCTION - ..................................................................................................................... 2 II. CONTEXTE DE L’EVALUATION.................................................................................................. 4 III. PREALABLE : LA FIABILITE DE L’INFORMATION FINANCIERE.................................................. 5 IV. PREALABLE : LA NATURE DE L’INFORMATION FINANCIERE DE REFERENCE ......................... 7 V. METHODES INTRINSEQUES ................................................................................................... 10 A. METHODE « STATIQUE », dite également « METHODE DE L’ACTIF NET CORRIGE ou REEVALUE » ...................................................................................... 10 1. Introduction................................................................................................ 10 2. Détermination des éléments de correction de l’actif net comptable .......... 11 3. Prise en compte de l’impact fiscal des corrections .................................... 12 4. Exemple...................................................................................................... 13 5. Points d’attention liés à la fiscalité............................................................. 13 • Partage de l’impôt latent ............................................................................ 13 • Asset deal vs Share deal............................................................................. 14 • Impact des réserves immunisées................................................................ 15 • Cas particulier des réserves immunisées visées à l’article 47 du CIR....... 15 • Existence de déficits fiscaux reportables. .................................................. 17 6. Limites à la méthode statique..................................................................... 18 7. Exercice...................................................................................................... 19 B. METHODES « DYNAMIQUES » ...................................................................... 22 1. Introduction................................................................................................ 22 2. Valeur de rendement .................................................................................. 22 3. Discounted free cash-flows – Actualisation des cash-flows libres ............ 28 4. Avantages et inconvénients des méthodes dynamiques............................. 30 C. METHODES « MIXTES » ................................................................................. 31 1. Rente de goodwill ...................................................................................... 31 2. Méthode dite des multiples ........................................................................ 32 VI. METHODES ANALOGIQUES- .................................................................................................. 34 A. METHODE DITE DES MULTIPLES BOURSIERS................................................ 34 B. METHODE DITE DES TRANSACTIONS COMPARABLES.................................. 39 VII. METHODE DITE DE « SUM OF THE PARTS »-....................................................................... 40 VIII. DÉCOTES ET SURCOTES -........................................................................................................ 41 A. DECOTES......................................................................................................... 41 B. SURCOTES....................................................................................................... 44 IX. CONCLUSIONS-....................................................................................................................... 45 Evaluation des entreprises Séminaire IEC _________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________ BST Réviseurs d'Entreprises page 2 le 2 octobre 2010 Pascale TYTGAT I. INTRODUCTION - Valeur et Prix sont deux notions distinctes. La Valeur d’une entreprise est celle qui résulte de l’application de méthodes généralement admises par la doctrine financière. Celles-ci sont destinées à estimer le mieux possible le montant qu’un tiers serait prêt à payer pour acquérir les titres d’une société, en tenant compte de paramètres les plus objectifs possible. Le Prix est celui qui fera la transaction, qui résulte de l’un accord final conclu entre cédant et cessionnaire sur la base de négociations impliquant davantage des éléments de contexte qu’une évaluation ne peut intégrer parfaitement. Il en va ainsi du nombre d’acheteurs intéressés, ou de l’importance de la cible pour un candidat acquéreur, qui pourrait impliquer qu’il accepte de payer une prime plus importante. La doctrine financière actuelle aborde essentiellement l’évaluation des entreprises selon deux approches : • les méthodes intrinsèques, reposant sur les données chiffrées de l'entreprise à évaluer, et privilégiant selon les cas les données statiques (capitaux propres corrigés), dynamiques (résultat et cash flow) ou mixtes (combinant les deux); • les méthodes analogiques, reposant sur la référence à des transactions comparables récentes ou la capitalisation boursière de sociétés considérées comme comparables étant entendu qu’il est important, pour toute rigueur, d’adopter une approche « multi-critères ». Il convient de veiller à ne pas confondre Equity Value (EqV) (valeur des capitaux propres, pour l’actionnaire) et Enterprise Value (EV) (valeur d’entreprise, indépendamment de sa structure financière), avec Equity Value (EqV)= Enterprise Value (EV) moins Dette Financière Nette normative Evaluation des entreprises Séminaire IEC _________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________ BST Réviseurs d'Entreprises page 3 le 2 octobre 2010 Pascale TYTGAT Notons également que des approches d’évaluation dites coutumières peuvent parfois être utilisées, pour l’évaluation de l’activité. Celles-ci se basent sur des évaluations forfaitaires (pourcentage du chiffre d’affaires, …). Bien que ces méthodes coutumières soient encore fréquemment utilisées dans le cadre de l’évaluation de PME ou de professions libérales, elles apparaissent aujourd’hui obsolètes par rapport aux méthodes intrinsèques et analogiques. Elles ne seront donc utilisées que dans le cas où l’application des deux approches ci-avant énoncées s’avérerait complexe, trop fastidieuse (par manque d’information, par exemple), ou utilisées à des fins de « grosse louche » ou simple recoupement. Ce syllabus se veut être un document permettant aux stagiaires IEC d’avoir une vue synthétique sur les différentes méthodes d’évaluation d’entreprises couramment utilisées. Il a pour objectif d’également d’aborder des questions pratiques qui se posent dans la mise en œuvre d’une évaluation, et de susciter des réflexes pour le praticien. Avertissements A des fins didactiques, le présent syllabus traite de manière simplifiée certains aspects, pour éviter de rendre trop complexe l’exposé qui sera fait, et d’aller au- delà de l’ambition du séminaire compte tenu du temps nous imparti.. Nous n’avons pas voulu faire de ce syllabus un recueil de formules (Cook Book), comme on retrouve dans la plupart des ouvrages consacrés aux techniques d’évaluation. L’évaluation d’une entreprise ne consiste pas en l’injection de chiffres dans une moulinette ; bien au contraire, il s’agit d’un travail de fond où le jugement, l’expérience et le discernement par rapport aux résultats obtenus doivent primer. Evaluation des entreprises Séminaire IEC _________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________ BST Réviseurs d'Entreprises page 4 le 2 octobre 2010 Pascale TYTGAT II. CONTEXTE DE L’EVALUATION En préambule à toute mission d’évaluation, l’expert évaluateur veillera à préciser : • le contexte dans lequel l’évaluation est menée (réorganisation, apport en nature, quasi-apport, acquisition, cession, détermination d’un rapport d’échange en cas de fusion…) ; • les documents et informations financières passées et prévisionnelles mis à sa disposition (les lister !) • l’identité des personnes ou organes auxquels le rapport d’évaluation est destiné, et le caractère confidentiel du rapport ; • une réserve d’usage précisant que le rapport ne peut être utilisé que dans le contexte pré-décrit ; • qu’il n’a pas procédé à l’audit des situations comptables lui communiquées (en précisant toutefois et le cas échéant, si le commissaire de la société a certifié les comptes annuels statutaires/consolidés mis à sa disposition) ; • qu’il ne se prononce pas sur la pertinence des informations prévisionnelles et business plan mis à sa disposition. Ces précisions sont importantes car elles permettent de ne laisser aucune ambigüité quant à la mission et au rôle de l’ « expert-évaluateur » ou à la portée de son rapport. Evaluation des entreprises Séminaire IEC _________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________ BST Réviseurs d'Entreprises page 5 le 2 octobre 2010 Pascale TYTGAT III. PREALABLE : LA FIABILITE DE L’INFORMATION FINANCIERE Les méthodes d’évaluation font référence aux informations financières disponibles publiquement (comptes annuels déposés), mais également à des informations internes à l’entreprise telles les balances générales, tableaux d’amortissements, etc. Elles utilisent également des informations financières prévisionnelles, telles budgets, plans d’affaires à 3 ou 5 ans, données stratégiques afférentes au développement, etc…. Fiabilité de l’information financière disponible : Etant donné que ces données sont des éléments-clé de la détermination de la valeur de l’entreprise, l’évaluateur devra porter une attention toute particulière à la fiabilité et à la cohérence des informations financières mises à sa disposition. C’est par ailleurs ce qui est attendu implicitement, dès lors qu’il est considéré comme un spécialiste du chiffre ! L’évaluateur veillera donc (idéalement, mais difficile parfois en pratique !): • à s’assurer, dans la mesure du possible, que l’organisation comptable et administrative de la société est fiable ; • à identifier tout litige potentiel pouvant impacter la situation patrimoniale de la société ; • à s’assurer que les opérations de césure des exercices (« cut-off ») ont été correctement réalisées, tout particulièrement si l’évaluation doit être réalisée à une date précise ; • à identifier tout risque d’irrécouvrabilité de créances ; • à analyser la récurrence des résultats, la stabilité de la marge ou du résultat d’exploitation, etc… • de manière générale, à identifier toute surestimation des capitaux propres comptables de la société à évaluer. Cette étape permet de vérifier que le point de départ de l’évaluation, c’est-à-dire l’information financière, constitue une base solide et fiable. Evaluation des entreprises Séminaire IEC _________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________ BST Réviseurs d'Entreprises page 6 le 2 octobre 2010 Pascale TYTGAT De la même manière, il conviendra d’examiner l’information prévisionnelle avec circonspection, c’est à dire se poser par exemple la question de la cohérence des hypothèses de croissance adoptées Comme indiqué dans le chapitre précédent, ces vérifications préalables doivent être considérées comme normales pour un praticien diligent sans toutefois être assimilées à un « audit » des comptes. Il est évident que, dans le cas où l’information financière est contrôlée par un commissaire, les diligences portant sur l’examen circonstancié des comptes, à mener par l’évaluateur pourront être considérées comme allégées, mais cet état de fait ne doit pas occulter le regard critique de l’homme des chiffres. Exhaustivité de l’information financière disponible : D’une manière générale, et de par la complexification des affaires, le « Hors-bilan » est devenu de plus en plus important. Il en est ainsi des Droits et Engagements hors bilan, dont l’inventaire doit normalement soigneusement être comptabilisé (classe 0) et repris en annexe aux comptes annuels déposés. En matière d’évaluation, une attention toute particulière devra être accordée : uploads/Finance/ evaluation-entreprises-fr.pdf