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Ce chapitre introduit les mécanismes de base de l’intégration financière intern

Ce chapitre introduit les mécanismes de base de l’intégration financière internationale d’une économie et fournit des explications des instruments théoriques utilisés à cet effet et leurs relations au concept du taux de change comme instrument de rééquilibrage externe. CHAPITRE 1 LES TAUX DE CHANGE ET LA GLOBALISATION FINANCIÈRE : CONCEPTS CLÉS ET RAPPEL DU CADRE FORMEL Introduction L'un des faits et des traits stylisés marquants de l’économie mondiale durant la dernière décennie a sans doute été l’extraordinaire montée en puissance du processus de globalisation financière internationale qui s’est traduit par une dynamique de décloisonnement des marchés. Si dans le passé, la fonction du système financier international était d’assurer le financement du commerce mondial et des balances des paiements, la progression explosive actuelle des flux financiers est devenue sans commune mesure avec les besoins de l’économie mondiale. Les deux premières impulsions à cette nouvelle configuration de la finance internationale où les facteurs financiers ont acquis une véritable autonomie ont été d’abord les mouvements de recyclage des capitaux pétroliers ayant lieu simultanément avec l’éclatement du régime de Bretton-Woods et le passage aux changes flottants marqué par l’instabilité et la volatilité accrue des cours de change. La vague actuelle des mouvements de capitaux (investissements directs étrangers (IDE), investissements de portefeuille, …………) est allée de pair avec la progression enregistrée par les marchés de change. Ainsi, la globalisation financière internationale est étroitement liée d’abord à la libéralisation des systèmes financiers nationaux et à la prévalence de la finance de marché qui s’en est suivie. Sa genèse et ses fondements renvoient inéluctablement aux métamorphoses de la finance internationale qui s’est globalisée, en ce sens qu’elle est devenue un marché unifié à l’échelle planétaire CHAPITRE 1 : LES TAUX DE CHANGE ET LA GLOBALISATION FINANCIÈRE : CONCEPTS CLÉS ET RAPPEL DU CADRE FORMEL Section 1: Globalisation financière internationale et mesures des degrés d'intégration L’intégration financière par les mouvements de capitaux privés Autres méthodes et techniques de mesure Plusieurs facteurs macro-économiques sont souvent invoqués à cet effet . Le premier choc pétrolier de 1973, s’étant accompagné d’un mouvement de recyclage des excédents en pétrodollars, a permis de financer massivement, via des placements auprès de banques internationales, la dette souveraine des pays en développement. Cette vague de surinvestissement des excédents courants des pays pétroliers s’est renforcée avec l’avènement du deuxième choc pétrolier de 1979 qui a amplifié les déficits courants des pays industrialisés mais aussi ceux des pays en développement dont la charge de la dette a augmenté en partie, en raison, de la politique de renchérissement des taux d’intérêt, initiée par les Etats unis. Aussi, avons nous assisté, et ce fût une première mondiale, à la répudiation en 1982 de la dette par le Mexique, comme prélude à la crise généralisée d’endettement des économies en développement. Une réorientation des flux financiers s’en est alors suivie ainsi qu’une modification de leur nature. Les années qui suivent ont, en effet, été dominées exclusivement par des transferts d’excédents courants du japon et de l’Allemagne pour combler les déficits jumeaux (twin deficits), budgétaire et de balance des paiements aux Etats Unis. Un développement massif de titres négociables émis par les pays industrialisés s’est largement substitué aux crédits bancaires consortiaux accordés précédemment aux pays en développement. Dans le même temps, les vecteurs de la globalisation financière recouvrent la règle des «3 D» (Décloisonnement, Déréglementation et Désintermédiation). Le « décloisonnement » des marchés financiers a d’abord été l’ouverture des marchés nationaux mais aussi, à l’intérieur de ceux-ci, l’éclatement des compartiments pré-existants. Ainsi, aux Etats-Unis, par exemple, fût abolie la « loi Steagall » (Glass Steagall act) de 1933, séparant les banques commerciales des banques d’investissement spécialisées dans le placement des valeurs mobilières. Ce mouvement de dé-spécialisation s’est poursuivi en Grande Bretagne avec le « big-bang » de 1986. En France, la dynamique de d’innovations financières a conduit à la création du Marché à Termes d’Instruments Financiers (MATIF), des billets de trésorerie (émis par les entreprises) et des certificats de dépôts (émis par les banques). Ces nouveaux instruments de finance directe (ou désintermédiée) ont aussi coïncidé avec les décisions nationales de libéralisation des opérations financières externes et de suppression des contrôles de change. La « déréglementation », née en fait d’abord aux Etats Unis, a concerné certaines innovations financières telles la levée des distinctions entre les comptes à vue et les comptes à terme. C’est ainsi que des comptes Now (Negociable Order Withdrawal) permettent aux titulaires de comptes à termes de retirer des fonds avec solde minimum, et des comptes Super Now qui autorisent, sous certaines conditions réglementaires, d’émettre des chèques à partir de comptes à termes. A cela s’est ajoutée la nouvelle politique monétaire aux Etats Unis, consistant à contrôler la base monétaire et à libéraliser les taux d’intérêt (politique du benign neglect), qui a conduit à une volatilité accrue des taux d’intérêt et des cours de change. De cela s’est vue crées des instruments de couverture telles les facilités d’émission RUF (Revolving Underwriting Facilities) et NIF (Note Insurance Facilities), les contrats à termes de taux d’intérêt, les options, les futures et les swaps. La « désintermédiation » a été essentiellement marquée par la titrisation, i.e la conversion de dettes en fonds propres ou le placement d’effets à court terme renouvelables qui donne à l’emprunteur l’assurance d’un financement à long terme avec l’engagement par la banque de racheter elle même ces effets en cas d’absence d’acquéreur sur le marché. En d’autres termes, les banques limitent les créances douteuses en se faisant intermédiaire pour les placer auprès d’emprunteurs finals sous forme d’effets renouvelables (factoring). A cela s’ajoute nécessairement les instruments de titrisation de la dette externe de pays en développement avec les plans Brady. A cette intégration financière directe s’ajoute l’intégration indirecte par les euro-marchés ou marchés d’euro-devises i.e des devises placées en dehors de leurs pays d’émission. En particulier, l’élan donné au marché de l’euro-dollar dans les années 70 repose sur deux séries de mesures : (i) la réglementation « Q » en 1958 plafonnant la rémunération des comptes à termes aux Etats-Unis, d’où le recours des investisseurs à des marchés où les rémunérations sont plus attractives à l’étranger, et (ii) la taxe d’égalisation des taux d’intérêts (Interest Equalization Tax) de 1963 qui établissait une retenue à la source sur les intérêts des capitaux prêtés par les résidents américains à l’étranger. L’autre phénomène majeur de la métamorphose de la finance internationale durant ces dernières décennies concerne vraisemblablement la question de l'intégration poussée des économies émergentes dans les marchés financiers internationaux. Le cadre qui préfigure ce mouvement de globalisation reste dominé par la libéralisation progressive des flux de capitaux , en particulier les investissements directs et de portefeuilles , l'assouplissement des dispositifs de contrôle des changes et l'instauration de la convertibilité des monnaies. Les modèles macroéconomiques associent l’intégration financière internationale à deux conditions de base, la mobilité des capitaux et la substituabilité des actifs financiers. Un marché est d’autant plus intégré qu’il permet de réaliser la mobilité des fonds, qui peut ou non, s’accompagner de la substituabilité des actifs. Cette dernière implique de passer, soit au sein d’un même espace monétaire, d’un type d’actif domestique à un autre, soit de faire jouer sur le plan international la substitution des «habitats préférés» i.e de passer d’une devise à une autre. Plusieurs cas sont possibles: (i) la délocalisation de la monnaie domestique, ce qui suppose l’absence de contrôle de change et de restrictions à la libre circulation des mouvements de capitaux (articles 8 & 14 des statuts du FMI) (ii) l’ouverture de comptes en devises étrangères pour des résidents (iii) les placements sur des actifs libellés en monnaies étrangères (e.g les tésobonos mexicains ou bons de trésor indexés sur le dollar) (iv)la substitution de monnaies (dollarisation) (v) la souscriptions à des obligations étrangères et (vi) la création de certains produits financiers spécifiques, tels les SICAV à compartimentage, permettant de changer de monnaie de support selon les circonstances. En outre, la substituabilité des actifs permet l’élargissement des choix d’investissement et l’optimisation des ré-allocations de portefeuilles. L’intégration financière est d’autant plus forte que la substituabilité des actifs est parfaite i.e le choix d’actifs équivalents se traduirait par une égalité de rendement net (le rendement corrigé par les variations de change et les primes de risques ). La libéralisation financière externe dans les économies émergentes a été essentiellement induite par la mise en œuvre de mesures d’assouplissement tant des conditions de détention par les résidents d’actifs libellés en monnaies étrangères que des modalités d’accès des non résidents aux marchés financiers domestiques. Akyz.Y (1994)distingue trois types d’opérations ayant renforcé l’intégration de ces économies dans le mouvement de globalisation financière internationale:(i) les opérations à orientation interne à partir desquelles les autorités monétaires autorisent les résidents à emprunter sans restrictions sur les marchés financiers internationaux (ii) les opérations à orientation externe s’agissant des autorisations de transfert de capitaux pour les résidents ainsi que la possibilité de détention d’actifs financiers à l’étranger, mais aussi l’émission par les non résidents de titres représentatifs de dettes et l’octroi de possibilités d’emprunt sur ces marchés financiers, uploads/Finance/ le-taux-de-change 2 .pdf