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1 1 Introduction Il existe un grand nombre de méthodes d’évaluation d’entrepris

1 1 Introduction Il existe un grand nombre de méthodes d’évaluation d’entreprise qui peuvent être fondamentalement subdivisées en deux catégories: la méthode de la valeur substantielle et la méthode de la valeur de rendement. De plus, il existe aussi les méthodes de valeur de marché (multiplicateurs, multiples) qui peuvent être utilisées pour une évaluation et avec lesquelles on peut rendre plausible les résultats calculés avec les autres méthodes. On analyse donc ce qui a déjà été payé lors des transactions passées (Transaction Multiples) ou ce qui est payé en bourse pour les prix du marché (Trading Multiples). Il existe également des méthodes d’évaluation d’entreprise qui sont certes théoriquement correctes mais qui ne sont pas pertinentes dans la pratique pour les PME étant donné que celles-ci sont modestes et tout simplement peu utiles ou peu persuasives ni réalisables (par ex. l’évaluation par le biais de la théorie des options réelles). Dans la pratique, il est d’usage d’utiliser un mélange d’évaluations des méthodes pertinentes. Le mélange d’évaluations utilisé peut varier en fonction de la branche, mais il est basé sur les expériences faites ou l’expertise des projets terminés. En outre, Les actifs dans la comptabilité financière (bilan fiscal) représentent des valeurs comptables et doivent tout d’abord être mises à jour. La différence entre les valeurs FREDERIQUE EVRAERT – BARDINET • -Nationalité : Français -Université : Paris Dauphine -Profession : *responsable Pédagogique du M2 Administration des Entreprises Formation Initiale et Apprentissage * Docteur en Sciences de Gestion * Maître de Conférences chez IAE Bordeaux depuis 2006 * Elle dirige deux Masters et enseigne dans di érents 3ème cycles sur des thématiques variées telles que : Finance d’entreprise, Analyse et Gestion Financière, Finance internationale, Gouvernance. - Discipline : * Expertise en Finance d'entreprise, *Analyse financière et politique financière, *gestion de trésorerie et gestion des risques ( change , taux d'intérêt, commodities), *Levée de fonds, *montage financier , * fusions acquisitions *Financement des projets innovants et des start up : Venture capital, ICO, STO, IEO * Elle participe à l’évolution de la doctrine financière au sein de groupes de travail professionnels et universitaires. *Elle a publié des analyses sectorielles et des articles dans di érentes revues nancières. *Elle a participé à de nombreux séminaires et colloques en France et à l’étranger. Fiche de lecture 2 : il s’agit d’un article sur la valeur de marche et les mesures comptables 2 2 comptables et les valeurs réelles s’appelle les réserves latentes en fonction desquelles il faut adapter les valeurs comptables. Les réserves latentes entrainent des impôts latents, étant donné que celles-ci peuvent avoir une influence positive sur le compte de résultat lors d’une dissolution prochaine des réserves latentes ou lorsqu’un profit très important est prévu. Les impôts latents peuvent être pris en compte lors du calcul de la valeur substantielle en multipliant les différences d’évaluation (entre les valeurs comptables et les valeurs réelles) par la moitié du taux d’imposition et que celles-ci soient soustraites à la valeur substantielle calculée. En effet, La méthode d’évaluation d’entreprise calculée est comparable pour les entreprises cotées en bourse aux prix payés en bourse (Trading Multiples) ou aux prix des transactions déjà payés en cas de reprises (Transaction Multiples). Trading Multiples et Transaction Multiples sont résumés sous le terme Market Multiples (mulitplicateurs). D’importants Market Multiples sont par exemple, le Multiple du chiffre d’affaires, le multiple EBITDA, EBIT, de pur profit, le rapport cours-bénéfices ou le rapport valeur comptable, valeur du marché (Market-to-Book Ratio), ce faisant les Multiples sont à chaque fois un Multiple des chiffres-clés présentés. Pour les entreprises non cotées, il est toutefois relativement difficile d’effectuer une comparaison avec les prix payés en bourse. Une comparaison peut être utile le cas échéant pour déterminer une échelle de prix. Lors de l’évaluation d’un Multiple, il est important que l’on parte de la même base. Soit on évalue, sur la base de l’entreprise globale ou des capitaux propres. De plus, il est sensé de faire une valeur moyenne de chaque Multiple afin de lisser ou de compenser une dégradation possible. D’ailleurs, il est sensé de faire soi-même une moyenne sur plusieurs années pour chaque Multiple. Dans ce cadre les questions qui se posent sont : - Quelle est la différence entre la valeur boursière et la valeur d’entreprise ? - Quelle est la méthodologie adopter pour étudier une entreprise ? Pour répondre à ces questions nous allons traiter deux axes principaux. Le premier axe traitera la revue de la littérature et les hypothèses. Et le deuxième axe abordera la méthodologie de l’étude et les résultats. I- Revue de la littérature et hypothèses 1- Différence entre valeur boursière des entreprises et leur valeur comptable L’explication de la différence entre la valeur boursière des entreprises et leur valeur comptable est une question de recherche récurrente en comptabilité financière. La valeur comptable dépend des fonds propres investis alors que la capitalisation boursière fluctue en permanence par les ordres d’achat et de vente sur le marché, phénomène accru pendant les périodes haussières. Assez récemment Fama et French (1995) se sont intéressés à l’écart entre ces deux valeurs à l’aide du ratio « market to book » en montrant l’existence d’un lien positif entre ce ratio et les rendements boursiers futurs. Plusieurs explications ont été proposées pour justifier cette relation (Cazavan-Jeny, 2004) : l’existence d’une prime de risque (Fama et French, 1995)1, le « mispricing » ou mauvaise évaluation systématique du prix des titres par les investisseurs (Frankel et Lee, 1998) et les erreurs de sélection affectant les échantillons utilisés (Kothari, Shanken et Sloan, 1995). D’autres explications ont été données pour justifier cette association positive, notamment par Amir et Lev (1996) et Lev et Sougiannis (1996). Pour ces auteurs, le modèle comptable du coût historique se concentre sur le coût et non sur la valeur ce qui justifie la prise en compte d’autres éléments immatériels et/ou physiques valorisés par les investisseurs. Le ratio « 3 3 market to book » comme les éléments inducteurs de valeur apparaissent comme des approximations du « capital immatériel » des firmes non reflété dans le bilan. 2- L’influence des flux financiers : résultat et trésorerie Certains travaux essaient d’identifier les indicateurs comptables expliquant le mieux la valeur boursière des entreprises, le résultat net et les flux de trésorerie sont les plus étudiés. Dechow (1994),examinant la relation entre les grandeurs comptables et la rentabilité boursière des titres, montre la supériorité des indicateurs de rentabilité et du cycle de vie de l’entreprise .le résultat net est ce qui reste théoriquement à l’entrepreneur une fois déduites toutes les charges et le résultat opérationnel est depuis longtemps utilisé par les grandes entreprises pour éprouver la performance de leurs divisions et filiales. Nous testerons donc les hypothèses suivantes : • H1 : Pour les entreprises de la nouvelle économie, les mesures comptables lorsqu’elles sont disponibles sont positivement associées à la capitalisation boursière, éclairant ainsi utilement le jugement des analystes. • H2 : Pour les entreprises de la nouvelle économie, le résultat net présente un contenu informationnel plus important que les flux de trésorerie. • H3 : Parmi les flux de trésorerie, ceux provenant de l’activité dominent plutôt que ceux relatifs à l’investissement et au financement. 3- Indicateurs complémentaires et opportunités de croissance Le deuxième courant de recherche, initié par Amir et Lev, a souligné l’importance des variables non financières pour expliquer les capitalisations boursières des entreprises opérant dans des secteurs innovants aux fortes opportunités de croissance. Ces auteurs ne contestent pas l’utilité des mesures financières traditionnelles telles que le résultat net et les flux de trésorerie comme facteurs explicatifs de la valeur de marché mais s’interrogent sur des indicateurs alternatifs pertinents pour l’évaluation de sociétés particulières telles que celles de la nouvelle économie dont les résultats et les flux de trésorerie, souvent négatifs, rendent l’appréhension de la création de valeur difficile. Selon Myers (1977), les actifs spécifiques et les options de croissance sont positivement corrélés.Trois mesures sont souvent choisies pour saisir la spécificité des actifs des entreprises : les dépenses deR&D, celles de marketing et la valeur ajoutée Les hypothèses complémentaires choisies sont les suivantes : • H4 : Les opportunités de croissance estimées par le chiffre d’affaires, la valeur ajoutée et le résultat opérationnel apportent une information complémentaire pour expliquer la capitalisation boursière des entreprises de la nouvelle économie. • H5 : Parmi les indicateurs de résultat, l’excédent brut d’exploitation choisi comme mesure du résultat opérationnel offre le contenu informationnel le plus élevé. II- Méthodologie de l’étude On étudie les entreprises de la nouvelle économie, particulièrement celles liées au développement d’Internet et des marchés numériques. Trois modèles servent à sélectionner les indicateurs pertinents pour expliquer les capitalisations boursières et ceux au pouvoir informationnel le plus élevé. 1- Échantillon, choix des variables et statistiques descriptives • L’échantillon il comprend 96 sociétés cotées françaises. Le critère de sélection est l’appartenance à l’indice ITCAC5, indice technologique français et la cotation sur le nouveau marché, marché des valeurs de croissance françaises. Les données extraites de la base de données OSIRIS sont complétées par les rapports annuels des sociétés6. • uploads/Finance/ fiche-de-lecture-2 2 .pdf