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L’endettement: un mode de contrôle interne des dirigeants. Gestion Financière 2

L’endettement: un mode de contrôle interne des dirigeants. Gestion Financière 2011 Jad NAJA 1 Sommaire Sommaire ............................................................................................. 1 I. Introduction ................................................................................... 2 II. Le rôle de l’endettement dans le contrôle du comportement managérial :.......................................................................................... 3 A. Le comportement des dirigeants envers l’endettement : ..... 3 B. Le mécanisme du contrôle interne des dirigeants à travers l’endettement : ................................................................................. 4 C. Les systèmes de contrôle des dirigeants : .............................. 5 III. Le développement des LBO : ................................................... 8 A. Définition et principe du « Leveraged Buy-out » ............... 8 B. Les LBO et le contrôle des dirigeants : ................................. 9 C. Les risques liés au développement des LBO : .................... 10 IV. Conclusion : ............................................................................... 12 Bibliographie et sources : ................................................................ 13 2 I. Introduction La dette fait partie des divers moyens de financement mis à la disposition d’une entreprise. Les firmes ont recours à la dette pour financer leurs opérations. Dans une optique de gestion financière, il est nécessaire de souligner les différents degrés d’exigibilité, c'est-à-dire allant des dettes de court et moyen termes aux dettes de long termes. On s’intéresse dans notre étude surtout aux dettes de long terme qui généralement financent les dépenses d’investissement d’une entreprise, réparties sur plusieurs exercices. Lorsqu’une entreprise prend une dette elle augmente sa valeur sur le marché financier, ceci attire les actionnaires qui eux diversifient leurs patrimoines et visent les sociétés de valeurs importantes. Mais cela engendre un risque indésirable pour les dirigeants : frais financiers, échéances de remboursements à respecter, hausse du point mort etc. En allant de l’idée ci-dessus, l’endettement apparait comme une variable du contrôle managérial et une variable d’action utilisée par les actionnaires pour se procurer de la valeur. De plus, la théorie du « Leveraged Buy-out »1 (ou LBO) va provoquer une distinction positive dans la relation dirigeants/actionnaires. Quel est le rôle de l’endettement dans le contrôle des dirigeants ? Et comment la théorie du « Leveraged Buy-out » contribue à cette dernière idée ? On étudiera dans une première partie le mécanisme du contrôle des dirigeants à travers l’endettement, et dans une deuxième partie l’incidence du LBO sur la gestion des firmes 1 « Leveraged Buy-out » : Le rachat de l’entreprise par effet de levier, ou Leveraged Buy-Out en anglais (LBO), est l'acquisition du contrôle d’une société par un ou plusieurs fonds d’investissement spécialisés, financée majoritairement par endettement. 3 II. Le rôle de l’endettement dans le contrôle du comportement managérial : A. Le comportement des dirigeants envers l’endettement : Lors de la préparation pour le commencement d’un projet d’investissement, les dirigeants recherchent le meilleur moyen de financement qui minimise les couts, diminue le risque et potentiellement augmente la valeur de l’entreprise. En 1961, G. Donaldson met en avant la théorie du « Pecking Order » qui est ensuite développée par S. Myers en 1984. Le « Pecking Order » (ou hiérarchisation) représente l’ordre de préférence dans le choix des sources de financement chez les entreprises. Selon cette théorie, l’ordre est le suivant :  en premier lieu, l'autofinancement. Elles adaptent leurs objectifs de paiement de dividendes en fonction de leurs opportunités d'investissement ;  selon les années, les résultats et les opportunités étant variables, les entreprises devront tirer sur leur trésorerie ;  puis, si cela ne suffit pas et qu'il faut faire appel à un financement externe, elles choisiront d'émettre de la dette peu risquée. Pour être sûres de pouvoir le faire à tout moment, elles conservent des lignes de crédits ;  si les entreprises ne peuvent faire appel à l'endettement classique, elles émettront des titres en partant du moins risqué vers le plus risqué ;  enfin si tout ce qui précède s'est révélé insuffisant, des actions seront émises. Référence : VERNIMMEN – « Finance d’entreprise » édition 2011. Le dirigeant a tendance à éviter l’endettement classique via les institutions financières car il est évident qu’il devra respecter des échéances, payer des frais financiers et supporter les 4 conséquences d’une hausse du point de mort. Ainsi le dirigeant sera surchargé de responsabilités à risque élevé. En effet, les actionnaires ont intérêt à l’endettement pour mettre les dirigeants sous pression et résoudre ainsi des problèmes d’agence. B. Le mécanisme du contrôle interne des dirigeants à travers l’endettement : Le cout de la dette représente un pouvoir de contrôle extraordinaire au niveau managérial. Le rôle que peuvent jouer les actionnaires dans le contrôle du comportement du dirigeant supposé maximiser en priorité sa propre fonction d'utilité a déjà fait l'objet de nombreux développement. S.C. Myers suggère que le dirigeant devrait choisir l'endettement en dernier ressort alors que M.C. Jensen considère que les firmes auraient intérêt à être davantage endettées. Le paiement régulier des intérêts et les remboursements que l'endettement implique, donnent aux actionnaires la possibilité de contraindre le dirigeant à renoncer à des investissements non rentables, sous peine de faillite. Inversement, les actionnaires ne peuvent l'obliger à verser de liquidité sous forme de dividendes. Dans le modèle de M.C. Jensen les actionnaires sont censés contrôler indirectement le dirigeant par l'intermédiaire de la structure de financement. La fonction de contrôle serait ainsi donnée aux actionnaires et s’exercerait sous forme d’une contrainte sur les choix de financement du dirigeant. La plausibilité de ce scénario ne peut être étudiée qu’en examinant conjointement l’incidence des mécanismes de contrôle des décisions du dirigeant dont disposent les actionnaires, notamment, la structure de l'actionnariat et la composition du conseil d'administration. Si le contrôle par les actionnaires, intervient de façon indirecte, sous la pression des actionnaires, ces derniers, s'ils exercent déjà un contrôle important par les autres mécanismes, ne souhaitent pas nécessairement accroître l'endettement. Plusieurs arguments permettent de justifier l'intérêt de l’endettement pour les actionnaires : 5 – en augmentant les engagements de l’entreprise vis-à-vis des créanciers financiers, le dirigeant accroît la probabilité de faillite, ainsi le dirigeant travaillerait de son mieux. – le remboursement de la dette et le paiement des intérêts constituent des sorties de fonds obligatoires qui contraignent le dirigeant à ne pas gaspiller la rentabilité du projet. Les éléments d’une dette se traduisent dans la trésorerie de l’entreprise alors que le financement par capitaux propres se traduit par des plus ou moins-values au niveau de l’actionnaire. Du point de vue du dirigeant son intérêt primaire est celui de l’entreprise, de cette idée on peut dire qu’il vaut mieux faire des investissements profitables lorsqu’ils sont financés par endettement, car les profits se traduiront dans les disponibilités de l’entreprise tandis qu’un financement par capitaux propres traduira les profits de l’investissement en forme de dividendes pour les actionnaires. C. Les systèmes de contrôle des dirigeants : Les systèmes de contrôle des activités du dirigeant par les actionnaires sont notamment la structure de l’actionnariat et le conseil d’administration : • La structure de l'actionnariat : Selon G. Charreaux, J.P. Pitol-Belin [1990], les sociétés par actions cotées en France peuvent être réparties en trois grandes familles : les sociétés managériales (actionnariat diffus), les sociétés contrôlées (par une autre firme, le plus souvent, un ou plusieurs groupes financiers), et les sociétés familiales (dont le capital est détenu principalement par la famille). Pour la première catégorie de firmes, A.A. Berle, G.C. Means [1933] et les auteurs qui se sont inspirés de leur ouvrage, ont souligné la position de force de la direction par rapport aux actionnaires. Pour la deuxième catégorie, si le capital est concentré entre les mains d'un petit groupe d'actionnaires, ces derniers disposeront d’un contrôle plus fort. Selon H. Demsetz [1995], les actionnaires qui ont une position dominante dans le capital, bénéficient d'un accès 6 privilégié aux informations internes, comparativement aux actionnaires minoritaires et aux autres tiers extérieurs. Le dirigeant, qui redoute son éviction, jouit alors d’une permission plus faible pour prendre des décisions contraires à leurs intérêts. Évidemment, si le capital est détenu principalement par le dirigeant et sa famille (directement ou par l'intermédiaire d'une société qu'il (ou elle) contrôle), ces derniers cumulent deux fonctions, celle d'actionnaire et celle de dirigeant, ce qui complexifie leur fonction d'utilité. • La structure du conseil d'administration Selon la théorie de l'agence, la fonction du conseil d'administration est de gérer la relation d'agence entre actionnaires et dirigeants. Le contrôle par les actionnaires est direct lorsqu’ils participent au conseil d’administration. Il peut être également délégué à des administrateurs qualifiés. Les administrateurs externes (ni dirigeants, ni actionnaires) sont, en effet, incités à assurer une mission de contrôle. En étant administrateurs de sociétés dont ils contribuent à améliorer la performance, ils signalent leurs propres compétences et se construisent une réputation d’experts dans le contrôle des décisions managériales. Ces compétences sont d'autant plus reconnues qu'ils sont eux-mêmes dirigeants d'autres sociétés et disposent d'un nombre élevé de mandats. De nombreuses études empiriques ont eu pour objet de tester la relation entre la composition du conseil d'administration ou la structure de l'actionnariat et la performance mesurée par divers indicateurs. L. Godard [1996] et A. Agrawal, C.R. Knoeber [1996] en dressent une liste. Mais, la relation entre ces variables et la structure de financement n'a pas été testée, excepté par A. Agrawal et C.R. Knoeber, uploads/Finance/ l-x27-endettement-un-mode-de-controle-interne-des-dirigeants.pdf